政策吹風下，供應鏈金融資產證券化蓬勃發展，從貿易類 應收賬款 ABS 、商業銀行主導的供應鏈金融ABS、保理ABS到新經濟企業供應鏈金融ABS，創新不斷，本文將對這幾種主流模式逐一梳理。

隨著鼓勵供應鏈以及供應鏈金融的政策不斷出臺，基于國內資產證券化市場的蓬勃發展，供應鏈金融ABS成為近兩年內各方關注的焦點。

對于“供應鏈金融ABS”這一概念，目前還沒有官方定義。除了少數在項目名稱中包涵“供應鏈”或“供應鏈金融”的資產證券化產品外， 很多證券化產品的底層資產和交易結構實際上也符合供應鏈金融“以真實交易為背景，為供應鏈上下游企業提供金融產品和服務”的特點，我們將符合這一特征的證券化產品統稱為“泛供應鏈金融ABS”。

從市場實踐來看，泛供應鏈金融ABS可歸納為以下幾種模式。

智信研究院根據公開資料統計，截至2018年5月7日，國內供應鏈金融ABS已累計發行218單，發行規模達1924.42億元。

數據來源：Choice，CN-ABS

一、貿易類應收賬款ABS

貿易類應收賬款資產證券化通常以債權人(往往是核心企業)對下游客戶的應收賬款債權作為基礎資產。

在此模式中，初始債權人一般為核心企業或者核心企業的子公司。當初始債權人為核心企業的子公司時，需要通過簽署《應收賬款轉讓協議》將應收賬款債權轉給核心企業，核心企業受讓基礎資產成為原始權益人。由于核心企業信用評級較高，增信措施一般為核心企業提供的差額支付承諾。

2014年12月，五礦發展股份有限公司發行了國內首單貿易類應收賬款資產支持專項計劃——“五礦發展應收賬款資產支持專項計劃”。

來源：智信研究院根據公開資料整理

據不完全統計，截至2018年5月7日，已發行貿易類應收賬款ABS項目總計53單，發行總額為630.64億元。 其中建筑建材類央企和醫藥企業憑借其信用評級較高、應收賬款體量大且質量好的優勢，成為發行貿易類應收賬款ABS的主力軍，合計發行規模占比高達62.1%。

數據來源：Choice，CN-ABS

以華潤醫藥為例，發行的兩期應收賬款ABS產品合計規模為40.7億元，其基礎資產為是華潤醫藥商業集團及其下屬公司對多家公立醫院提供醫療物資后形成的應收賬款，資產質量較高。

二、商業銀行主導的供應鏈金融ABS

商業銀行主導的供應鏈金融資產證券化產品通常以銀行對于多個中小企業貿易類應收款債權或 票據收益 權為基礎資產，通過嫁接銀行信用進行增信。

在此模式中，銀行往往承擔多個角色：票據/信用證增信方、原始權益人的委托代理人、資產服務機構等。

據不完全統計，截至2018年5月7日，已有12家銀行開展了此類業務。

根據基礎資產的不同，具體可分為票據收益權ABS和 貿易融資 ABS。

1、票據收益權ABS

票據收益權ABS中，由銀行作為原始權益人的代理人，以原始權益人持有的基于真實交易產生的票據收益權為基礎資產。此模式中，銀行通過提供票據承兌、保證背書、保貼函、保兌函為基礎資產進行強增信。

2016年3月，江蘇銀行和華泰資管合作發行了全國首單票據收益權ABS產品——“華泰資管-江蘇銀行融元1號資產支持專項計劃”。

來源：智信研究院根據公開資料整理

2.貿易融資類ABS

相對于票據收益權ABS，貿易融資類ABS的區別在于基礎資產為原始權益人持有的基于真實交易產生的應收賬款債權。此模式中，銀行通常采用開具信用證或者付款保函的形式為基礎資產進行增信。

2015年8月，民生銀行與廣發資管合作發行了全國首單帶有 銀行增信 的貿易融資類ABS產品——“廣發資管-民生銀行安馳1號匯富資產支持專項計劃”。自2015年8月至2017年1月，民生安馳系列資產支持專項計劃累計發行22期，發行規模達143.74億元，同時開啟了儲架發行的貿易融資ABS的創新模式。

來源：智信研究院根據公開資料整理

三、保理ABS

保理資產證券化通常以保理公司受讓持有的保理資產(初始債權人出讓的應收賬款債權或保理合同債權)作為基礎資產。根據發起人不同，保理ABS可分為 正向保理 ABS和 反向保理 ABS。

1、正向保理ABS

正向保理ABS中，原始權益人為保理公司，基礎資產往往是保理公司受讓的中小企業應收賬款債權。這里將其稱為“正向保理ABS”主要是為了和目前市場上比較火熱的“反向保理ABS”模式區別開來。

與原始權益人為具備較高主體信用的供應鏈金融應收賬款ABS不同，正向保理ABS項目往往需要有較高的超額抵押，必要時還需要引入差額支付承諾、第三方擔保、基礎資產回購等增信措施。

2015年5月，上海摩山商業保理有限公司成功發行了首單保理ABS——“摩山保理一期資產支持專項計劃”。此后，多家保理公司陸續發行此類產品。

來源：智信研究院根據公開資料整理

據不完全統計，截至2018年5月7日，全市場共有11家商業保理公司(包括兼營保理業務的公司)主導發行了25單正向保理ABS產品，發行規模達197.33億元。(正向保理ABS產品發行情況詳細列表請見文末)

值得注意的是，“京東金融-華泰資管2016年第一期保理合同債權資產支持專項計劃”首次創新采用了京東推出的針對京東商城互聯網平臺供應商的供應鏈金融融資服務“京保貝”的債權作為基礎資產，也是國內首單互聯網保理ABS產品。

來源：智信研究院根據公開資料整理

該模式中，京東依托獨有的平臺優勢，利用互聯網平臺上的交易記錄，將供應鏈中的商流、物流、信息流、資金流進行整合，對供應鏈上下游信息進行深度挖掘和實時監控，實現了風險的有效控制，同時也拓寬了小微企業的融資渠道。

2、反向保理ABS

與正向保理ABS相對應， 反向保理ABS中，發起方通常是作為債務人的核心企業，底層資產為多個上游中小企業供應商對于核心企業(或其子公司)的應收賬款，這是一種圍繞核心企業信用而反向衍生的“1+N”的反向保理模式。 “1”即核心企業，“N”為上游供應商。

反向保理ABS一般采用無追索權保理(即發生信用風險時不向債權人追索)，以提高上游中小企業轉讓應收賬款的動力。同時母公司對應付賬款逐筆出具《付款確認函》成為共同付款人、提供差額支付承諾為項目增信。更重要的是，該模式對核心企業的主體信用要求較高。

2016年7月，“平安證券-萬科供應鏈金融1號資產支持專項計劃”成功發行，成為國內首單反向保理資產證券化產品。

來源：智信研究院根據公開資料整理

據不完全統計，截至2018年5月7日，供應鏈金融反向保理ABS產品共發行80單，累計發行規模達745.49億元。

在當前房企融資渠道收緊的條件下，該模式成為眾多房企青睞的融資工具，數家排名靠前的房地產企業的項目相繼落地。 目前已發行的80單供應鏈金融反向保理ABS中，僅有“平安-四川廣電供應鏈金融1號資產支持專項計劃”一單產品的核心企業不是房企。 其中，萬科和碧桂園的發行規模較大，合計共占該類產品總規模的87.78%(不含儲架額度) 。

另外，同樣采用反向保理ABS模式的全國首單一帶一路供應鏈ABS“平安-云南交投供應鏈金融資產支持專項計劃”已于2017年12月獲得上交所無異議函。

四、新經濟企業供應鏈金融ABS

隨著科技水平不斷提升，新的經濟形態不斷出現并成為大眾生活中不可或缺的部分。在支持新經濟發展、服務實體經濟的政策導向下，2018年3月， 小米(智能家居)、比亞迪(新能源汽車)、螞蟻金服(互聯網電商)、滴滴(出行方式轉變)等代表性新經濟企業的供應鏈ABS項目相繼獲得了交易所(儲架發行)無異議函。 供應鏈金融ABS的內涵進一步豐富，核心企業類別大大拓展。

需要關注的是， 對于新經濟企業而言，資產證券化這一金融工具的優勢更加明顯，基于優質資產本身，可以實現較低信用評級的企業獲得較低成本的融資，對于當前“重主體信用”的資產證券化市場而言，更接近資產證券化的本源。

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