徐小平創業五年首次全面自我解剖：重回創投原點

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臘月初，北京東三環某核心樓宇，在這個霧霾都很難遮蔽窗景的高度，徐小平正接待著一位專程從上海來拜訪徐小平的創業者。識其人、閱其事、逗趣、大笑、決策、握手、合影，一套規定動作后，交易確定。

“做投資，每時每刻都高度緊張專注。我是第一次見這位創業者，但必須在一個小時之內做出投還是不投的決定……對不起讓你們久等了。”徐小平一邊夸張而真誠地表達著讓我們等待了十幾分鐘的道歉，一邊打開一瓶威士忌給鈦媒體的記者細心斟上，再用手撿起一片西班牙火腿勸記者品嘗，自己吃了一片后，津津有味地把手指上的油舔得嘖嘖有聲、干干凈凈。一副虔誠的吃貨模樣。

這位“吃貨”，一邊吃著一邊接受了鈦媒體的獨家專訪。

12月4日，是真格基金宣布成立的五周年紀念日，也是徐小平以職業投資人身份進入這個行業的五周年，往年真格都會做一個慶典，今年就悄悄的自己度過了。

“我覺得現在還不是慶功的時候。中國創投領域風起云涌，瞬息萬變，我沒有心情和時間慶祝什么”，五年過去，“我突然發現，真格基金到了一個新的時間原點，雖然我們的成績令LP們很滿意，我們團隊的同事們也很自豪，但是我反而越投越焦慮、越做越惶恐。”

2011年，新東方聯合創始人徐小平、王強創立天使投資投資機構“真格基金”，徐小平從做個人天使到進入了機構運作的2.0時代。在當時，徐小平他們并沒有對真格的未來做什么具體的規劃和預期，只是“一種召喚拉著我和王強往前走”。

他沒有想到，自己和王強從新東方出來做的這攤子事兒，居然讓俞敏洪坐不住了（俞敏洪也是真格基金投資人）。俞敏洪為兩位老兄弟感到驕傲，而且自己也跳進了創業投資的激流之中。

這讓徐小平感到興奮。他發現自己有一份重燃他“暮春活力”的事業可做：“我在新東方負責出國咨詢?？梢哉f是通過幫助學生改變命運而改變了我自己的命運。在真格基金，我找到了這種人生價值的連續性” 。

數據顯示，真格基金2011年創立之時管理三千萬美元，如今管理著6億美元，四期八只基金，投了超過400個項目。第一期基金目前賬面回報11.4倍，14年開始的第二期基金6倍，第三期基金雖然才有兩年，也錄得2.3倍回報。優秀的回報，意味著優秀的被投企業。找鋼、蜜芽、美菜、小紅書、優客工場、英雄互娛……真格投資的獨角獸們次第浮出水面。

夢想投出百億美金級公司

真格的優秀成績，并沒有讓徐小平真正感到滿足，因為他有一個更大的對標對象。硅谷的投資教父Peter Thiel是真格基金的投資人，也是徐小平的投資標桿。在接受鈦媒體的采訪過程中，徐小平反復提到了 Peter Thiel。

Peter Thiel是Paypal創始人之一，《從0到1》的作者。作為美國企業家和風險資本家，他投出的SpaceX, Palantir，Airbnb都是百億美元的公司， Facebook 是千億美元的公司。僅facebook，Peter Thiel的股份就賣了五億美元。而投資Airbnb時，他把自己三只基金里的大量資金、包括之前賺的錢都投了進去，而當時估值才20億美元。

一個學霸的憂傷往往建立在另一個學霸更強大的基礎之上，這讓徐小平敬佩不已。徐小平曾為Peter Thiel的《從0到1》中文版寫過序言，之后開始和Peter Thiel有了不少近距離接觸。

Peter Thiel做投資的第一桶金就來自于賣掉其創辦的Paypal股份換來的受益，而徐小平做投資的第一桶金是他賣掉新東方股份換來的受益。

“根據公開資料，Peter Thiel賣掉Paypal得到的第一桶金，與我在新東方上市后賬面回報差不多。” 徐小平憂傷地說，“但是他投到了那么多巨量級的公司，我卻沒有——我唯一的安慰是：Peter 是在2000年就把公司賣掉了，而我則是在2007上半年才算有了錢——我做投資比他晚了六七年。我希望真格基金下一個五年，能夠投出幾家百億美元的公司，向Peter Thiel致敬！”

“指導我走到今天的奮斗根基，是價值觀。”徐小平眼里，在真格，投資決策背后的價值觀高于一切。“價值觀決定投資成敗。雖然對LP們來說，拿到錢是硬道理。但作為投資機構，你必須擁有正確的價值觀才能投到偉大的公司。”

他關心的是人，關心人的價值觀。從曠野里刨出項目潛藏的偉大基因。

創業者的“時間原點”理論與投人的“三大創始要素”

前幾天，在真格基金內部的一個討論會上，徐小平突然激情迸發，靈感四濺，即席發表了一段感想。他事后感覺，這段即興而起的講話，成了他對自己投資哲學的最好總結和表述。

那天，一個年輕創業者小王帶著項目出現在真格投資會上。他一年半之前加盟一家校園快消品公司，公司做不下去之后，帶著一幫人出來，雖然產品不同了，但還是做校園營銷類業務。幾個小伙子氣宇軒昂，成立幾周的公司業務發展很快。

在投委會上，有合伙人堅持要投他，有同事則表示反對。正在打架爭論不休的時候，徐小平忽然站了起來。他問了大家一個問題：“小王，這位創始人去年為什么休學創業？”

小王來自于北京一所名校。2015年春天中國創業氛圍最火的時候，他休學創業，這時他才讀了一學期大學。從小王休學的時間點和加盟創業的方式來看，徐小平判斷他并不是真有獨特技術或創意而創業，而只是迫不及待地要在趕著風口去追求“成功”。

從一個失敗的公司離開，他既沒有得到有價值的技能，也沒有積累有意義的資源。從真格“投人”的角度，這個創始人還有待提升。

為了說服堅持要投小王的合伙人，徐小平一口氣慷慨激昂地不停頓講了十分鐘，講完，辦公室同事們全部鼓起了掌。

真格基金的人說，隔三差五要在各種會議上發表演講的徐小平，在真格自己的會議上從來都不會慷慨激昂，都是以輕松幽默的口吻跟同事們交流。但徐小平這次講完，大家一致認為這是他在真格五年來最精彩的一次投資哲學闡述。鈦媒體記者多方了解，試圖盡量還原了這個“內部演講”的核心內容：

當一個人想創業時，他就是站在創業的“時間原點”上。他在這時間原點，身上擁有什么，決定了他的創業成功率，或曰投資價值。
以創業“時間原點”為界的左右鏡像，劃分并決定了一個創業者從此刻起，商業宿命的種種可能。這種可能性可以從三大“創始要素”來觀察：
1，創始動力 (Starting DrivingForce)；
2，創始資源(Starting Resources)；
3，創始技能(Starting Skills)。
以俞敏洪為例，他的創始動力(Starting DrivingForce)是為了掙到足夠的錢去美國留學。等他掙的錢越來越多，他的奮斗動力日益升華，但那種賺錢的創始動力始終不變，而新東方變成了一家偉大的公司。
俞敏洪的創始資源(Starting Resources)是北大。新東方人才有三個來源：北大同學同事、江陰一中同學圈以及新東方學生提升為老師。新東方前執行總裁陳向東就是新東方的學生，新東方教育科技集團CEO周成剛則是他的中學同學。而新東方三駕馬車之二的王強，徐小平都是俞敏洪的北大同學。
俞敏洪的創始技能(Starting Skills)就是英語老師、托福老師。新東方創始之初，很長時間俞敏洪本人就是新東方的支柱教師，最繁忙時曾經連續很多天每天上十幾小時課。
創始資源是向下輻射的，無法向上。創業者過往的平臺決定了他能調動多優質的資源。你以前是學生就無法調動老師，部下難以雇傭領導，草根是很難雇到精英的。新東方、學而思的創始人都來自北大，是有“創始資源”因素在起作用的。

這一套經驗也成了徐小平“名校情節、精英取向”的風格依據。反觀投資人亦然，什么樣的起點和圈層，對最后的投資結果直接掛鉤。

徐小平以他自己為例，向鈦媒體記者闡釋他加盟新東方時的時間原點：他的“創始動力”就是掙錢，掙到足夠的撫養妻兒、孝敬父母的錢。但藏在金錢渴求背后的，是他在北大形成的人生理想：參與改變他的時代，幫助提升這個時代的年輕人。

在音樂學院時他想當文化部長，在北大時他”還是想當文化部長，但可以兼任副總理“。文革期間，讀的是魯迅、郭沫若、巴金?？释谀骋粴v史轉折關頭，有中流擊水，力挽狂瀾的機會。

“我不收藏字畫。但家里珍藏著幾幅五四前后中國現代思想和文化大師們，比如梁啟超、康有為、蔡元培、魯迅、周作人等人的書法作品”。

徐小平的“創始資源”是北大。他在北大做老師時，俞敏洪和王強都還沒有畢業。他的“創始技能”是“能說會道”。

有人說世界上最難的兩件事，將自己的思想放進別人的腦子里，將別人的鈔票裝進自己的腰包里。徐小平說：“有人說我這兩者都很擅長，他是在罵我，但我承認這是我的長項” ，說完他自己都笑起來。“只不過我現在是一方面把自己的（創業）思想放到別人腦子里，一方面把自己的錢放到他的口袋中。思想輸出沒變，資金流向卻逆行了。”

徐小平接著說，“在新東方時，我提出一個口號：為一個學生服務，猶如為一代學生服務；為一代學生服務，猶如為一個人服務。新東方十年、做投資這十年，我可以自豪地說，我做到了這一點。”

創業者的“時間原點”，是徐小平對真格五年來投資哲學一次最新，也許也是最深刻的系統梳理。在他看來，站在時間原點上的創業者，他懷著什么創始動力、承載什么創始資源、擁有什么創始技能，決定了這個創業者能夠走多遠。

若非對創業者在“時間原點”上的創始要素分主次排序，創始動力絕對第一，創始資源第二，創始技能第三。就如他眼中，羅輯思維的羅胖一定能夠走得很遠。

因為，羅胖的創始動力里面，除了掙錢，更包含著改變人們“認知”、幫助中國人”知識升級“的宏大使命。所以徐小平從一開始就高度認同羅胖，以至于在羅輯思維估值已經很高之時，依然不屈不撓要投他。

驅動一個人創業的原始動力可能是多元的。名利當然是一個核心因素，但這個動力里，一定要包含某種超越于功名之上的東西，這個東西，徐小平稱之為“價值觀”，或“理想主義”。

“我們從見一個創業者到決定投資，往往就是見一次面。這個時間跨度你很難辨別一位創業者的價值觀，但從他和合伙人的人生履歷中，你就比較容易判別他的創始動機，從而找到投資決策依據。這些依據，幫助我信心百倍地做出許多看似艱難的決定。”

徐小平臉上露出一種“得道”的自信。

我是職業投資人，我只追求回報

“我們的投資當然只有一個目的：追求回報。”

徐小平的公眾形象是感性的，愿意為自己和創業者的情懷買單，不時因為被感動而投資。對比這一開始的“感性認識”，現在已經自信掌握了獨特投資套路，或他所說的“真格投人哲學”的徐小平，五年的職業投資人生涯改變還是巨大的。

“這是你們對我‘愛’的誤解。我是一個冷血的投資人。我的熱情，只是為了贏得好項目……”

不過，情懷還是有的。在鈦媒體記者的追問下，徐小平承認：“有過不少創始人，我覺得他們實在不行，但他們實在太執著了，太瘋狂了，出于對奮斗精神的致敬，我會給他們一些錢，讓他們好歹嘗試一下自己的夢想。這種情況下，我一般不會要他們股份，讓他們先拿著花，等到真有了下一輪再說，這種項目，事實上也成功過一些。”

還有一種情況：一個創業者各方面基礎很好，徐小平很喜歡，但只是歷練不夠，暫時還不到投資的階段。但為了鼓勵甚至獎勵他們，徐小平也會給他們一些錢，讓他們去試錯和成長。這種項目真格基金投了不少，已經成了一個亞體系。這個體系中也真的出來不少優秀項目。

上述這兩種“情懷投資”，一般基金不會做。因為他們往往拿的是投資人的錢，他們經受不了投資人的質疑。而徐小平王強可以，因為他們開始投資，投的都是自己的錢。真格基金已經做得很大了，但徐小平依然是最主要的出資人。

真順基金創始人李祝捷，是徐小平泰興小老鄉，曾經做過真格基金的投資合伙人。他最近在徐小平家里跟他喝酒時說：“徐老師，有人說真格基金90%的項目是廣告，10%才是投資。我當時喝多了，以為祝捷在夸我。等我睡了一覺，第二天醒來才意識到他是在罵我。不過，從數據上看，我們90%是投資，10%才是廣告！”

逃離“冤大頭”的質疑，徐小平心里有桿秤，不分析事，只識辨人。在為人識人哲學上有自己的秘籍。他不是別人眼里的理想主義者，他是投資家，他追求回報。

“為何我給人做投資感情用事的印象呢？”徐小平自問。

1993年，徐小平從加拿大回國創業，求20萬人民幣投資，從北京到泰興老家找不到一分錢。他說，最困難的時候，有人給了我三萬塊錢，我至今記得他一輩子的恩情。所以，每次見到那些實在不可能拿到投資但又特別想創業的年輕人，他就想到自己當年的窘境，總是心生悲憫地想要幫助他們。

“我的投資行為中確實有一小部分，處在投資和慈善之間，因為我自己經歷過那種絕望和悲傷。而當時如果真有人投我，他該賺多少錢啊……”

“我從來沒有幫過別人，我只是在圓我自己當年破滅而轉世的夢。”徐小平說著，眼睛里閃著點晶瑩的東西。

Peter Thiel 2015年初，第一次來中國推廣他的新書時，中信出版社的盧俊安排徐小平跟他午飯，那是徐小平第一次見到Peter Thiel。席間，徐小平問Peter Thiel他根據什么投到了Facebook？后者說因為他把當時所有的社交網絡都投了一遍。

“人們常問‘天使投資成功率是多少’，其實這是一個投資門外漢的問題。”

在徐小平看來，看一個基金是否成功，LP（也就是出錢的人）并不看你所投項目的“成功率”，他只看回報率有多少。也就是他投給你的錢，你給他賺了多少倍？回報率，或者說匯給投資人的錢，是衡量基金成敗的唯一標準。

盡管有著多樣和多解的社會形象，徐小平非常清晰地知道自己的角色定位是什么：投資者——頂多是一個有“情懷”的投資者。

在早期資本投資規律里，導致基金成功的，就是那幾百個項目中兩三個的高回報。以10億美金估值為界，真格已投的項目中已產生了好幾個獨角獸公司，每個獨角獸，如果繼續健康發展下去，都有可能給基金帶來超額回報。

抓到下一個獨角獸，幫助公司成長為百億美元級別的巨無霸，是徐小平站在未來五年時間原點上的夢想。

投，還是不投？先有三個“不投”

投資行為中，投了有可能血本無歸，不投有可能錯過BAT。徐小平和所有投資人一樣永遠處在糾結中。但徐小平有他自己的一套思維方式和判斷標準。

比如，有一位美國頂尖名校的學生畢業后一直說要創業，但并沒有行動，不久他回國加盟另一位創業者，做了與他原先創業項目毫不相干的產品。離開這個項目，他又加入了一家五百強企業，做了一份高薪安穩的工作。這時，一位著名企業家給他投了一筆錢。
真格的同事知道后建議投他，理由是名校畢業，名企出身，名人加持。出乎同事意外地，徐小平說不能投。因為真有心創業的人，是不會去跟他人做不相關事的。其次，在創業高潮中回國沒有創業，卻加盟大公司做職員，也證明他的創業動力并不真實。最后，著名企業家給他錢，只是因為不了解他的行為邏輯，而這位企業家也不是以投資著名的。

根據上述推斷，徐小平認為他也許是一位優秀的職業經理人，但并不是一位創業者。所以不能投。

“我違反我本能地沒有投這位名校、名企、名人投資的朋友。到目前的事實，證明我的推理正確。”

眾所周知，真格投資哲學中對創始人有3L標準，即創業者的學歷、能力、魅力；對團隊有3C標準，即看團隊相互關系、互補程度、協同妥協程度。五年投資的“血淚教訓”讓徐小平對某些問題非常敏感。

其一，“牛二理論”。投人，就是投牛人。但牛人有無強大的二把手，三把手，也證明了創始人是否真牛，徐小平稱這個為“牛二理論”。

“俞敏洪的二、三把手是王強和我哎，你說俞敏洪牛不牛？”

“如果沒有強大的團隊，只有一個看似很強的創始人，這種項目我不會投。”

曾經有一位創業者來找他，該創始人占有公司百分百的股份。“我問她什么時候建立一個有股份的團隊，她說“不一定，我能搞定”。

“那就讓她自己去玩兒吧。在她那兒是她的觀點，我這里是幾百家企業血淚的教訓。”

第二，“單一利益主體論”。無論什么理由，早期創業者在主體業務還沒有做大的時候，絕對不該同時做兩家公司，更不能同時有兩個不同的利益主體。他曾經在深夜跟一位再次創業的成功企業家通話幾個小時，勸重出江湖、雄心勃勃的對方只做一家公司，但對方沒有聽他的，而是三四家公司同時做。后來，就沒有后來了。

創業者是公司的大家長。在你的家還風雨飄搖、團隊饑寒交迫的時候，在外面再養一個家分散你的精力和資源，不僅是愚蠢的，也是不道德的。

第三，兼職的人是不能給股份的。要給也是一定周期回顧業績之后給一點。股份是好東西，誰不想要呢？但股份不是給出來的，股份是“掙”出來的。一旦一個人的股份高于他的貢獻，如果不能往下調節（而往下調節往往很難），就會出現內斗和亂局。

徐小平看人眼光毒辣，言語爽快，如此特質同樣建立在一次次的錯過和后悔中。他總結，自己如果想投一個項目，會先問創業者感到最舒服的價格，當然他希望越便宜越好，但對創業者的熱愛和理解，使他成為業內著名的不砍價投資人。同時他也讓投資團隊著重看項目的潛力，而不必在估值上和創業者斤斤計較。

我犯過這樣的錯誤。當初錯過美圖秀秀和柔宇科技，部分原因是我覺得估值太高了，我的理由是天使不投已經到了A輪、估值高的項目——其實項目的估值包括輪次都不重要，重要的是它能帶來多少倍的回報。而我們投資的優秀項目找鋼、蜜芽、小紅書，現在都已是上百倍的回報，但當初都差點因為糾結估值而錯過他們。徐小平向鈦媒體說此話時，有一種看破估值”紅塵“的大徹大悟。

美團在20億美元估值的時候，有朋友曾建議真格放點錢進去。但他還是決定不參加。

“我們有所為有所不為。如果我們去投B輪C輪的公司，真格的性質就改變了，就從創業發動機，變成了掙錢挖掘機。雖然掙錢挖掘機也沒錯，但真格基金將永遠堅守在早期投資領域，盡量做創業者決定創業時的第一個投資人。這是我們的驕傲，也是我們的核心競爭力。真格希望做中國創業者永恒的天使。”

天使長大是什么樣子？總結真格五年投資經驗教訓，徐小平在內部提出了一個新的戰略：“from A To pre A”，從天使輪到pre A輪。不再局限于“首投”，也不再拘泥于“估值”，但依然是在天使投資的火力范圍內。

以人為準，達成了自己與自己的和解，對投資階段的寬容，甚至于投資競爭對手，徐小平在回歸并清晰了投資哲學后，釋然了。

“泡沫之說，都是旁觀者的杞人憂天”

五年前，媒體經常會問如何獲取第一筆投資？而如今問題變為了“怎么看待創業泡沫？”以真格的周期為尺，盡管尺度不長，也能充分反映五年來，中國早期資本趨勢的變化，并反映著創業人群和天使投資人本身的試錯與成熟。

據《2013中國天使投資報告》與投融界數據顯示，2011年國內天使投資總額為6.1億元，共披露138個項目。2015年天使階段融資項目5735個，年均增長率超106%。僅2016年上半年，天使階段的融資項目已超3200個，預計全年項目數量或達7000個，資金需求將超150億元。

“現在所謂的泡沫之說，是旁觀者的杞人憂天。”徐小平說為了這句話，他和團隊琢磨了半天。

本質上講，天使投資的資金是有錢人閑置的錢，用來投資夢想的錢。你投的是閑錢，得到的是美夢。而創業者則因為這些閑錢而最大程度地創造價值，兌現野心。

如果你是創業者，你當然希望錢越多越好；如果你是投資人，你當然也希望項目越多越好。如果說這是泡沫，那就讓泡沫來得更猛烈些吧。

任何一個歷史轉折潮流都有泥沙俱下的一面。在資本和價值遷移的過程中，有一流的創業英雄，比如王興、程維、張一鳴等，也有出師未捷錢未到的末流創業者。作為“泡沫”的“攪拌者”和享受者，徐小平眼前千帆過盡，總有幾艘沉船注腳。

“而現在甚至還有人去撈你。”君不見當年的“千團大戰”，雖然現在只剩下新美大一兩家贏者，但這一兩家贏者雇傭的人員總數，應該超過了當年千團所容納的人員總數。不用求證就知道，新美大里面一定潛伏千百位當年自己創業但最終匯入新美大洪流的創業英雄。創業者失敗后，往往會成為其它公司的重要核心成員。

陽光總在風雨后，泡沫藏在彩虹中。徐小平對中國創投環境總是充滿了信心和鼓勵。

“我要為投機一詞正名”

“風險資本說到底，都是個人的錢。你認為那些通過努力賺了錢的人是傻瓜？傻人傻錢當然有，但為創業者所用有什么不好，比如我這樣大智若愚的人……”徐小平笑著說。

當然這里依然存在一個項目質量寬嚴把控的問題。有人說風險投資類似投機。投資還是投機，是資本市場一直存在的辯證，也在中國社會的語境下附著了更多的價值判斷。

徐小平堅稱“投資”和“投機”就是一回事。查“投機倒把”罪，自2011年以后就從中國所有法律中刪除了。只是中文約定俗成把“投機”當作是壞詞。“投資，投的就是機會。除此之外還有什么訴求呢？在證券市場買股票，我買的是對一支股票的預期，是我的一種預測和推斷，就是speculation，中文翻譯為投機。”

徐小平的觀點與被稱為指數基金教父的John Bogle不謀而合。John Bogle在著作《文化沖突：投資和投機》中稱，投資和投機是無法區分的。

所有的投資行為均以時間為連結，中文“投機”一詞本義也在時間上經常做道德準則劃分。投資意味著長期持有，投機意味著短期交易。即完成價格對價值的調整所需的時間，對于投機行為來說占到絕對比重。而這部分對于投資者來說，或許并不那么重要。

很多學術研究已經證明，投資和投機行為都能讓市場獲利，或者優化市場。縱使一些投資純化主義者甚至認為一年只需要一天交易，而所有的買家，賣家都應該在一天里完成交易，然而，流動性缺乏對市場卻是不利的。

徐小平看來，無論是長期和短期都是在揣測一支股票的交易價值，時間周期無法掩蓋最終目的一致。當在經濟或投資語境下使用時，投機一詞在英文中沒有負面概念，中文也應如此。和投資一樣，投的是想象和期待，是積極的。

Peter Thiel在投資Airbnb之初，將三期基金的大部分資金注入，并電話會議所有的LP尋求支持，一位投資家如此all in出招，基于風險和機會的判斷只能表現其價值回報的明確性，很難通過時點去判斷究竟是投資還是投機。

“我要為投機一詞正名，投資就是投資機會。就像‘野心’、‘資本’這些詞如今牛逼的不行，可在80年代絕對是個負面的詞一樣。”

天使投資是世界上失敗率最高的投資行為。徐小平認為一定成的公司往往也未必成得了。但反過來，有時候你覺得一定成不了的公司，卻也可能給你帶來驚喜。所以，當他覺得這個公司在可投可不投之間，只要創始人身上有某種東西打動他，讓他感到值得支持或倡導時，比如貧寒子弟的奮斗，休學海歸的勇氣，他愿意用一筆投資來表達他的立場。但即使這種情況下，這也不是廣告，而是相信能夠成功的投資。

沉浸在天使投資中的徐小平，沒有忘記用獲得的財富回饋社會。他給他的小學、中學、大學、研究生院都捐款設立了獎學金。慈善和投資是兩回事，做投資不是做慈善，必須追求回報，但做一個對創業者充滿感情和愛的投資人，是徐小平追求的人生目標。