一石激起千層浪。

6月19日，小米集團向證監(jiān)會申請推遲了CDR發(fā)行審核，原本要創(chuàng)12天過會記錄的小米CDR戛然而止。小米境內(nèi)CDR上市計劃突然生變的原因則成為了市場議論的話題。

小米官方微博表示，決定分步實施在香港和境內(nèi)的上市計劃，即先在香港上市之后，再擇機通過發(fā)行CDR的方式在境內(nèi)上市。為此，公司將向中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)起申請，推遲召開發(fā)審委會議審核公司的CDR發(fā)行申請。

證監(jiān)會也在隨后對此回應(yīng)，“尊重小米集團的選擇，決定取消第十七屆發(fā)審委2018年第88次發(fā)審委會議對該公司發(fā)行申報文件的審核。”小米集團與證監(jiān)會里應(yīng)外合。

小米集團作為境內(nèi)CDR上市第一單，臨門一腳時卻生了變數(shù)。業(yè)內(nèi)人士分析指出，小米CDR推遲乃是無奈之舉。有兩重原因，一是國內(nèi)的投資者覺得定價過高，不買單；二是CDR是新物種，相關(guān)的制度、風(fēng)險的控制或許在完善中。

據(jù)路透社報道，知情人士透露，小米決定推遲發(fā)行CDR之后，將其可能估值降至550-700億美元，這遠低于該公司在非正式場合給投資者的最新指導(dǎo)底價700億美元。

　　 CDR溯源

小米集團在宣布于香港上市后，同時表示將在境內(nèi)發(fā)行CDR。業(yè)內(nèi)人士指出，這相當(dāng)于A、H股兩地上市，小米集團可以通過CDR到A股，又繞開了A股嚴格的發(fā)行審批制度。

如果對中概股和A股的過往稍微了解些，就不得不感慨小米的“好運氣”。

2015年，暴風(fēng)影音在A股上市后，20多個漲停板羨煞了一眾在境外上市的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，暴風(fēng)音影在A股市場上風(fēng)光無限的時候，60家中概股排隊回A股的空前盛況。

但回A之路也不是那么順暢，360就是當(dāng)年回A股的一家，其回A之路跌宕起伏，后來借殼上市。在某種程度上來說，CDR給這些想回到A股的優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提供了更為便捷的路徑。

但今時不同以往。當(dāng)下A股低迷，美股和港股卻風(fēng)景那邊獨好。

　　美股市場上以 阿里巴巴 為代表的中概股，港股市場上以騰訊為代表的國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，都取得高速增長。歷史原因，?A?股投資者無緣分享這些高科技企業(yè)發(fā)展帶來的資本紅利。

市場屢屢發(fā)出疑問：中國境內(nèi)的投資者如何才能享受到中國優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的紅利？

一款CDR（China Depository Receipts，中國存托憑證）的金融產(chǎn)品應(yīng)運而生。CDR是指境外上市公司將自己的上市股票托管在當(dāng)?shù)劂y行，并由中國境內(nèi)存托銀行發(fā)行、在境內(nèi)A股市場上市的憑證。

3月30日，國務(wù)院轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會《關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點的若干意見》，支持創(chuàng)新企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行股票或者存托憑證。

6月6日23點42分，證監(jiān)會一連發(fā)了9個文件——在發(fā)布CDR試行管理辦法的同時，還修改了《首發(fā)辦法》和《創(chuàng)業(yè)板首發(fā)辦法》，同時發(fā)布了一系列試點工作配套規(guī)則。

根據(jù)證監(jiān)會的文件要求，CDR的申請的條件包括：高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，市值不低于2000億元，或最近一年營業(yè)收入不低于30億元且估值不低于200億；設(shè)立持續(xù)經(jīng)營3年以上，最近3年內(nèi)實際控制人未發(fā)生變更等。

小米集團成了境內(nèi)CDR首個吃螃蟹的人，但因為其是第一位，不管從監(jiān)管層來說，還是從小米集團自身來說，都面臨著諸多不確定性。

　　 估值導(dǎo)致定價之爭

接近小米的人士表示，小米集團考慮到境內(nèi)資本市場環(huán)境的不確定性，同時CDR作為一項創(chuàng)新的舉措，為了更有質(zhì)量的CDR發(fā)行，決定CDR暫緩審核，后續(xù)將擇機重新啟動。

　　小米創(chuàng)始人 雷軍 在近期路演中反復(fù)強調(diào)了小米的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)屬性，而小米集團的招股說明書中披露：小米集團是一家以手機、智能硬件和?IoT?平臺為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司。

小米集團開始強調(diào)自己的互聯(lián)網(wǎng)公司屬性，但從其營收來看，小米公司更像一家手機硬件公司。

公開資料顯示：小米集團的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比例分別為4.8%、9.6%和8.6%，主要來自于廣告推廣和移動游戲業(yè)務(wù)。而其來自手機的銷售收入分別為537.15億元、487.64億元和805.64億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為80.40%、71.26%和70.28%。

小米集團是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)還是手機硬件企業(yè)之間的估值，市場給出的估值差距非常大，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值800億美金，手機硬件企業(yè)的估值為400億美金。這是小米在港股上市前面臨的現(xiàn)狀。

那么小米集團的境內(nèi)CDR,估值依然是其要面對的最核心的問題。800億美金，700億美金……還是400億美金？小米CDR本是A股迎接本土優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的一個新開端。

小米集團CDR有著非常極強的示范效應(yīng)，監(jiān)管層極為重視。公開消息稱，近期監(jiān)管部門先后召集機構(gòu)召開了兩次有關(guān)創(chuàng)新企業(yè)該如何定價的會議，目的其實也是希望通過合理定價，努力引導(dǎo)市場各方理性投資，維護市場平穩(wěn)運行。

證監(jiān)會更是在小米確定上會日期當(dāng)日再次提示風(fēng)險：創(chuàng)新企業(yè)存在投入大、風(fēng)險高、易被顛覆等特點，加之A股歷來有炒作新股、炒作題材的情形，創(chuàng)新企業(yè)上市初期可能出現(xiàn)被炒高之后出現(xiàn)較大幅度回落的風(fēng)險。

但這些都是外因，核心還是港股的估值和定價，因為這也關(guān)系到CDR的發(fā)行和定價。

6月14日，證監(jiān)會官網(wǎng)更新了小米集團存托憑證(CDR)招股書。招股書顯示，本次CDR發(fā)現(xiàn)采用詢價的方式確定價格，CDR的發(fā)行將按照與港股孰低的原則定價，但最終發(fā)行數(shù)量以中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的CDR發(fā)行規(guī)模為準(zhǔn)。

因此，對于小米集團推遲CDR，業(yè)內(nèi)人士分析指出，是由于投資機構(gòu)對于其估值尚未達成統(tǒng)一意見并導(dǎo)致CDR定價也無法統(tǒng)一所致。

不過，對于百度等也計劃回歸的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，可能并不存在類似小米的問題，其市場估值已經(jīng)趨于穩(wěn)定，不會面臨定價有巨大差異的困境。