中國最大（從交易額上看也是全球最大）的電商阿里巴巴集團的IPO，似乎只差最后一步：讓港交所或其他交易所接受其獨特的合伙人制度。這個制度的本質，按照很多人的說法，是確保阿里巴巴管理層自始至終享有無法挑戰的公司控制權，即便是持有大量股份的股東也不例外。

姑且不論阿里巴巴提出這種制度安排的目的和實際結果是什么，實際上我對這個制度本身也不太關心，我感興趣的是， 這種制度安排和其形成的廣泛社會認知，會不會以及如何影響未來阿里巴巴集團的長期價值。

對一個阿里巴巴未來的股東或投資者而言，最關心的是公司能不能實現盈利的符合預期甚至超出預期的增長，能不能最大化享受到股價上漲帶來的回報，而這都取決于公司管理績效，以及資本市場的認可程度。

先說合伙人制度或者說給予管理層不受控制的控制權，對管理績效的影響：其好處是當公司處于創業期和變革時期，或者行業處于急速變化環境中時，一個明智的管理層（更準確的說，是對所有管理層有決定性影響的馬云本人），可以確保公司排除包括投資者在內的雜音的影響，從而帶領公司沖出重重迷霧。到目前為止，馬云已經證明了這點。

作為一家中國公司，管理層控制權對阿里巴巴的重要性還表現在：阿里巴巴在中國經濟中扮演舉足輕重角色，在未來可能更是如此，阿里巴巴的很多機會可能存在于一些主要對國有企業開放的領域，或者涉及到特殊敏感領域，比如用戶數據安全，確保阿里巴巴始終處于中國人的控制之中，可能為阿里巴巴贏得更多增長空間。

但這種對管理層缺乏有效約束的機制的負面作用也同樣明顯：作為一家已經擁有難以動搖的位置、年交易額超過1萬億元的巨頭，缺乏有效外部約束，可能會給管理層一種幻覺，那就是它是無所不能的，這可能使它貿然進入一些風險回報不成比例的領域，最終拖累甚至毀了公司。它還可能妨礙阿里巴巴在國際化方面的進展。

同時，對于阿里巴巴這樣一家在電商相關領域擁有巨大資源潛力的公司而言， 短期的業績壓力（來自投資者）不但是公司長期業績的保障，也是公司長期穩健成長的保障，它會促使管理層更加注重投資回報和公司的精細化管理，這雖然會犧牲一些機會，但卻通過保守來避免公司犯致命錯誤，從而走得更遠。

接下來看看資本市場認可度與絕對控制權的關系。決定阿里巴巴長期價值的，既有短期和長期的業績表現，也包括資本市場的認可度，即是否能贏得一批長期持股的機構投資者的認可。

對于這些機構投資者而言，它們更關心的是資金的安全，他們必須確保自己能夠隨時了解公司的一舉一動，并“深信”自己能夠控制大局，而不受控制的合伙人制度可能加深他們的擔憂，即“不錯，阿里巴巴是一家不錯的公司，但我怎么知道你不會傷害我的利益，而我卻拿你沒辦法”。 據說孫正義和雅虎已經表示認同這種制度安排——他們合計持有阿里巴巴一半以上的股份——這或許能幫助阿里巴巴打消一些人的顧慮，但問題是，這并不意味著他們就真的相信了阿里巴巴管理層，相反，很可能對他們而言， 最在乎的是阿里巴巴集團能否盡快IPO，然后他們套現走人。

一旦投資者存在這樣或那樣的擔憂，就可能通過要求較低的市盈率、更高的預期回報率等，來降低阿里巴巴的整體價值，而這種擔憂與因管理層缺乏有效控制而導致的業績損失，就可能拖累阿里巴巴的長期價值。

實際上，阿里巴巴稱其推出合伙人制度的首要目的，就是要避免因為投資人短期利益而妨礙長期價值的實現——馬云在這方面可能的確吃過一些虧。也許要達到這個目的，還有更穩妥的方法。

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