藍鯨TMT記者 任子勛

繼今年3月19日，上交所發布了針對滴滴新型的供應鏈金融資產證券化（ABS）無異議函之后，深交所也于近日發布了神州優車資產支持專項計劃。此次神州優車ABS在業界部分人士看來，不僅其本身性質特殊，對于業內的各汽車電商平臺如優信和瓜子來說，亦具有參考意義。

“此次深交所通過的這一計劃在業內或許具有里程碑的意義”，一位券商的分析人士在采訪中表示，不排除未來二手車電商平臺采取類似做法的可能。

根據深交所發布的公告顯示，此次神州優車專項計劃采用儲架發行模式，總額度100億元，發行期數不超過25期。在該計劃中，由消費者在平臺上購買新車及準新車分期付款所產生的應收賬款債權來擔當基礎資產。

金融業務成二手車電商業務重心，發行ABS或成新趨勢

此前，曾有電商行業分析人士告訴記者，二手車電商平臺商業的核心并非圍繞汽車交易的數量本身，而是瞄準汽車市場背后的金融與服務業務。

從業務模式上來看，神州優車旗下的神州買買車與神州閃貸很容易讓人聯想到瓜子優信類似的業務，如新車一成購，瓜子金融與毛豆新車等。雖然從業內視角來看，作為“準港股上市公司”的神州并非單純的電商而是涵蓋出行與共享經濟，但就單項電商業務來說并非其他平臺不可取。

考慮到當下激烈的市場競爭環境下，各家平臺在廣告宣傳上的投入依然占比居高不下。資金“輸血”不能長期仰仗BAT，更有甚者形容，當下這類平臺已然成為VC棄兒。

“ABS本質是基于你未來的現金流，將現在的資產打包進行出售。傳統的ABS就好比是高速公路收費，測算十年之內的費用，再一次性打包賣給銀行。而這兩年的儲架式發行結構在一次性審批之后，則能多次分開再融資。”國內排名前三某券商的分析人士告訴記者。

根據近期優信向美國證券交易委員會（SEC）提交的招股書顯示，在2018年第一季度，2C交易收入分別為0.95億元與3.95億元；在2B交易收入和其他上分別為1.09億元與0.86億元。由此可見，隱藏在優信二手車汽車交易背后真正的收入“主力”是貸款。

而從整個大環境上來看，消費金融的市場規模還將在未來數年迎來高增長，預計在2022年達到4730億元。優信在招股書中指出，其中的主要原因包含銀行、汽車金融以及融資租賃公司參與到其中。

該分析人士指出，ABS的出現能讓企業根據自己的融資需要進行調整，優點體現在：第一期限上靈活，更利于企業與市場利率接軌；第二能夠從時間周期的集中度上分散風險，“這種發行模式也就有點像債權回購，在這個財務周期企業可能只需要20億，而下個財務周期如果比較缺錢可以再找市場詢價。”

從近兩年總體環境來看，滴滴與神州優步也在隱隱暗示ABS新的發展趨勢。

據此前媒體《清流消費金融》報道，在監管趨嚴、資金緊張的背景下，發行ABS成為眾多金融機構的融資渠道之一。而根據最新的公開信息顯示，自2014年底ABS備案制實行至今年第一季度末，不僅在發行規模上已經達到1.77萬億元，而且在總額上也出現了以螞蟻花唄為代表的，高達300億元的消費信貸資產支持證券項目。

而天風蘭馨總經理黃長清則在2018年初的一份分析報告中指出，考慮到去年底今年初出臺頒布的資管新規等背景，證券化市場整體偏向利好，市場對ABS的投資需求會進一步加強。

“把流動性不好但是收益比較確定的資產做成ABS是企業融資的好辦法，因為風險較小收益比較確定，投資者也樂意接受”山東國承私募證券投資基金投資總監黃斌表示。在分析人士看來，該類結構也更適合中國的金融機構去接觸互聯網與消費金融。

電子商務研究中心主任曹磊告訴記者，二手車由于廠商區域分散、規模小、非標轉化等特征從銀行拿到貸款的難度較大，而ABS作為一種資產證券化手段，可以激活現有的二手車資產，有利于平臺的持續穩定運營。因此，ABS將成為汽車電商愿意嘗試的一種方式。

不過另一方面資管新規實施所造成的影響也需要考慮在內。該券商分析人士表示，如今部分上市公司都有出現缺錢的情況。同時，鑒于此前上市公司凱迪生態（000939）管理的平銀凱迪電力上網收費權資產支持專項計劃二期也觸發了提前終止，并被中誠信調低評級。這也表示ABS并非就是萬全之策：

“收電費原本應該是屬于一個非常優質的資產，因為沒人會不交電費，造成凱迪出現當下情況的原因可能是利率也可能是來自公司治理。不過對于中國互聯網行業來說，由于騰訊和阿里的帶頭效應，類似ABS違約的概率近幾年在這一行業應該不會看到。”

綜上，業內普遍觀點還是認為，ABS作為表外融資，能夠通過資產出表，改善資產負債表來突破傳統融資的限制。不過究竟平均融資利率相對央行基準利率如何還難下定論。

受經濟環境所限，優信瓜子汽車金融壞賬風險難以擺脫

然而對于優信和瓜子一類的平臺來說，倘若真將旗下的汽車消費金融業務打包用作ABS，是否能贏得投資人的偏好目前還需要畫上一個問號。汽車金融是否是一個好資產？業內從不同角度提供了看法，

“對于當下汽車金融領域，最大的問題還是借款人的違約問題。購車的人無論是分期也好，貸款也好，究竟怎么能讓對方還上錢，風控的門檻該怎么設置，是否只要有駕照的人就能貸給他錢，這種資產也不會特別好。”網貸專欄作者肥皂告訴記者，該業務背后的關鍵還是應該看平臺能用什么樣的方式讓用戶履行分期以及消費的責任。

優信招股書中的風險提示中提到，由于寬松的貸款政策和經銷商庫存融資產品方面的一些原因，優信面臨信用風險。截止至2016年12月31日，1 - 29日、30 - 59日、60 - 89日和90天以上這四類產品的逾期率分別為0.18%、0.17%、0.11%和0.14%，并且在近兩年有上漲的趨勢：截止至2017年12月31日與2018年的第一季度，該數字分別從0.68%、0.40%、0.22%和1.37%提升到0.76%、0.77%、0.53%和1.56%。

黃斌表示，電商的成功需要經歷多輪融資，而在這個成長的過程中也包含一個去偽存真的過程，站在公司整體運營的層面來看還是存在很大風險。而從更遠的角度來看，企業發行的資管產品市場若并不買賬，企業的缺錢演變成一種大面積的普遍現象，那么甚至還有可能觸發金融風險。

此前，藍鯨TMT曾針對另一家美股上市互金公司趣店（NYSE：QD）在2018年第一季度的財報進行分析，分析中指出“大白汽車分期”這一由羅敏親自帶隊孵化、定位為趣店繼現金貸之后的新業務著力點反而成為負擔。不僅融資租賃5.46億元的收入與25億元的凈利潤目標差距甚遠，且銷售類融資租賃成本也極大地拉下了整體的總運營成本數據——在今年第一季度趣店總運營成本及費用同比大增366.2%至13.96億元人民幣。

“前段時間方正證券發行的一個公司債就沒有全部賣出。交易所負責審批、發行與合規，但至于公司是否能融到錢，也不歸交易所負責。”黃斌補充道，“平臺只要有這類資產打包發債是沒問題的，優信在美交所同樣可以申請類似業務。”不過，在業內人士看來，經濟下行下，最關鍵的違約問題短期內仍將無法得到有效解決，陷入若將風控做到極致，業務又難以開展的尷尬境地。

在前述券商分析人士看來，信息鏈與資金的自我判斷能力可以在一定程度上為市場指出方向，但從平臺自身的基因來看，優信瓜子未來若想在ABS上嘗試并不樂觀。“同樣ABS融資100億，互聯網平臺可能更多的是拿錢去做廣告宣傳，讓更多二手車的賣家和買家登錄去看。”他同時表示，由于消費者的使用習慣，想要打動其他平臺的用戶到自家來同樣需要付出不小的成本，這些因素都會對市場造成影響。

不過在分析人士看來，對于優信和瓜子來說，好的一面是歸結于國外投資者可能更能容忍平臺處于一長時間虧錢的狀態，因此在國外上市并不用急于求成：“互聯網企業不能用傳統的ROE方式來評定資產和收益的優劣，當下來看這些平臺仍然無法擺脫燒錢的道路。”