投資者的適當性管理近日引起了市場極大的關注。

不僅僅是交易環節，在掛牌企業定增環節，參與定增的投資者也需要符合股轉系統規定的投資者適當性管理要求。

這導致部分掛牌公司在定增收購資產時，不得不先現金收購對方51%的股權，然后將控股子公司的高管(一般也是子公司股東)認定為核心員工，再發行股份收購剩余的股權，“曲線救國”徒增交易成本的做法，在新規出來后情況略有好轉但并未完全解決。

合格投資者要求抑制了定增？

廣東 中科招商 副總裁朱為繹最近發現，很多 新三板 公司停牌時間過長，就咨詢了一個企業為什么停牌時間這么長，企業負責人說他們的一個重大資產重組的交易對手無法開立 新三板 賬戶，就一直拖到現在。

2013年12月30日修改的《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理細則(試行)》(下稱《細則》)第六條，規定可以參與定向增發的投資者包括：(一)《非上市公眾公司監督管理辦法》第三十九條規定的投資者。主要包括1、公司股東;2、公司的董事、監事、高級管理人員、核心員工。(二)符合參與掛牌公司股票公開轉讓條件的投資者。

對于合格投資者的要求，根據《細則》第五條，除了申請前一日證券資產市值500萬以上外，還需要具有兩年以上證券投資經驗，或具有會計、金融、投資、財經等相關專業背景或培訓經歷。

朱為繹認為，對新三板公司定增和交易采用幾乎相同的標準是有問題的，是不符合實際的，就像前面那個高管所說，有很多一些行業人士是有500萬元資產的，由于從來沒有炒過股票或者不具財經相關學歷背景，盡管對該公司前景非常看好，但無法參與公司定增。

“這些行業人士參與了很多實業投資或者風險投資，是有較強的風險承受能力，現在卻無法參與新三板掛牌企業的定增”。

再進一步說，這些行業人士可以參與新三板掛牌前的定增，因為不需要是合格投資者的限制，也沒有炒股或者財經學歷要求。卻參與不了新三板掛牌后的定增。

南山投資執行董事周運南告訴 新三板在線 ，掛牌前的定增是工商局管理，掛牌后的定增轉到中登公司和股轉中心，就有了合格投資者的要求。

新三板投資與A股投資有較大的區別，類似于股權投資。全國股轉系統發言人隋強也說過：“新三板投資不可能快進快出，歡迎長期投資資金，促進長期價值投資理念。”

朱為繹表示，一個不鼓勵快進快出的市場卻引入炒股經驗作為投資的前提真是搞笑。

“只要投資者具有風險投資(私募股權投資)或基金(含私募基金)的投資經驗，就可認定為專業投資者，很多老板是有這個經歷的”，朱為繹告訴新三板在線。

不過對于一個完全沒有金融經驗的“煤老板”，也許只能“曲線救國”。

實際操作中，A公司向B公司定向增發股份，以股權收購B公司，但是B公司的股東等可能是實業老板，比如煤老板，有500萬的資產，但是沒有炒過股，就無法購買A公司的定增股份。

朱為繹對這樣企業的建議是，先認定核心員工，即先現金收購(而不是股份收購)對方公司51%的股權，取得控股權后將對方公司的高管(一般也是子公司股東)認定為核心員工，再發行股份收購剩余的股權。

周運南表示，對于資金不足的投資者，可以企業借錢500萬給投資者開戶，或采用代持等手段，幫助個人認定為合格投資者。至于企業增加的成本，如現金收購的成本和時間、操作成本，就只能企業自己承擔了。

截至2016年12月19日，新三板實際募集資金1167.56億元，與2015年融資額1216.17億元大體相當，但去年融資額飆升8倍的步伐戛然而止，不能不說與定增對象僅限于合格投資者而新三板合格投資者數量稀少有關。

激辯投資者放寬尺度

近期，中國證監會發布的投資者適當性的管理辦法，把投資者分為專業的和普通的。

全國股轉系統市場發展部總監孟浩指出，證監會提高了機構投資者投資新三板的門檻，對自然人門檻的統計口徑也有變化。新三板原來的投資者適當性是證券類資產，現在以金融類的資產統計，是擴大口徑范圍。比如個人投資者金融資產未達到500萬元，如果投資者在最近三年年均收入50萬也可以。證監會新出臺的投資者適當性管理辦法更貼合實際。

在證監會的起草說明里，明確說明此辦法是針對創業板、股轉系統、金融期貨、融資融券、私募基金等市場的。

對于機構，由注冊資本500萬元以上的法人機構或實繳出資總額500萬元以上的合伙企業，改為“最近1年末凈資產不低于2000萬元或金融資產不低于1000萬元”，條件大為提高。注冊制為認繳制，但是凈資產為2000萬的機構不是一般皮包公司所能達到的。

對此，一些市場人士很難認同這樣的條款適用于新三板。估計不少規模較小的投資咨詢公司、資產管理公司將退出定增市場。

對于個人，具有兩年以上證券投資經驗，擴展到包括“基金、期貨、黃金、外匯等投資經歷”也可，或者“金融產品設計、投資、風險管理及相關工作經歷”，具有會計、金融、投資、財經等相關專業背景或培訓經歷，明確為“屬于證券、期貨、基金、商業銀行、保險、信托、財務公司、私募基金的高級管理人員、獲得職業資格認證的從事金融相關業務的注冊會計師和律師”。

投資者本人名下前一交易日日終證券類資產市值500萬元以上修改為“金融資產不低于500萬元，或者最近3年個人年均收入不低于50萬元”，金融資產擴展到“銀行存款、銀行理財產品、信托計劃、保險產品、期貨及其他衍生產品等”。

對于投資者來說，銀行存款被認定為金融資產，是條件的一大放寬。更不用說金融資產300萬以上，1年相關投資經驗的投資者可以申請轉化為專業投資者，尺度放得更寬。

特別是第十九條規定，經營機構在確認普通投資者不屬于風險承受能力最低類別的投資者后，應當就產品或者服務風險高于其承受能力進行特別的書面風險警示，投資者仍堅持購買的，可以向其銷售相關產品或者提供相關服務，令新三板的門檻放寬帶來了無限遐想。

“我沒有資產，如果我一定要購買，也是可以購買新三板股票的吧?”有投資者問。

但是這與新三板機構投資市場的定位明顯不符，新三板散戶化不是管理層預期的。

對此，孟浩稱，證監會的投資者適當性管理為下一步新三板投資者適當性的改革帶來指引，新三板投資者適當性政策很快也會出臺。

本文出品：新三板在線。作者：王熙喜。

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