并購基金，也是私募基金的一種而已，并購是基金的形容詞，是推動產業整合與轉型升級的重要資本運作方式，歐美的主要基金形式。簡單來說可以解釋為用于收購資產標的的基金，通常情況下會加入杠桿，控制企業的控制權之后，在通過職業經理人對其一系列的整合、優化、重組、經營，提升市場價值，公司業績改善了之后，通過上市，或者由上市公或者被并購的方式退出所持有的股份，實現資本增值。在普通法系的國家，BF 一般屬于 PE 的范圍，跟 VC 一樣，都是主流，只是 VC 投資于較為初期的企業，并且不對公司實施太多控制，盡可能任其自有發揮，而 BF 投資于比較成熟的企業，取得控制權后對其管理運營結構都進行操控，增值后賣掉套現。

我們的國家，對并購基金貌似沒有明確的定義與界定，但目前的主流形式，是上市公司參與一部分，成為一個主要 LP，承諾該并購基金主要用于收購該上市公司未來將會并入體系內（并表）的子公司。由于退出方式有保障（或者說看起來有保障），從而吸引更多投資人，以擴大杠桿，達到以一撬十的結果，有更多的錢能去買買買！另一個重要的目的是，資本市場會對上市公司直接收購企業產生立桿見影的反應，如果希望反應不那么大，那么暫時可以將購買資產這件事放在體外進行，那么并購基金就是一個不錯的方式。

　　目前，全球著名的從事并購基金業務的四大私募股權投資公司，想必大家都很熟悉： 黑石 （ Blackstone Group）、 凱雷 、德州太平洋、以及神話一般的 KKR 。 KKR 比較特別，如果上他們的官方網站看，還能發現有個一重要的分支：KKR Capstone，這個團隊是 KKR 業務運營的核心，應該定義為一家咨詢公司，他們如同工程師，將 KKR 收購過來的企業內外翻新，打造出一個全新的產品。特點是，他們長期與企業攜手共進，不僅僅是提供建議，注釋親力親為，聚焦公司所面臨的關鍵問題，在董事會層面制定戰略并保證落地。通常一個項目會持續一兩年，保證價值鏈的每一個環節都能發揮出最大的能力，創造企業最大的價值。當然，這樣費勁心機養了一個孩子，最后還是逃不初退出以達到獲利。

以下摘抄一段 KKR 的 mission，感覺尤其表達了咨詢企業的核心，其實我覺得也是并購基金運作的核心：

KKR Capstone value creation activities are focused on three fundamental areas:

1、Assessing operational improvement opportunities and risks during the due diligence process

2、Delivering meaningful and sustainable operational change within the portfolio companies

3、Leveraging the scale and scope of the KKR portfolio to develop cross-portfolio programs that can benefit all investments

KKR 凱普斯通主要在以下三個基本領域創造價值：

1、在盡職調查過程中評估風險和改善運營的機會

2、改善被投公司運營,實現可持續性發展

3、充分借助 KKR 被投公司的規模和經營范圍，開發高回報交叉的投資項目

或許教科書上并不如同我的分類，根據上市公司的關系，容我按照以下分類：

　 一級市場

1、控股上市公司進行產業整合

　　有點像 巴菲特 的玩法，但不同的是，即使國內很多大集團都在運用此辦法，控股上市公司，通過向上市公司內部注入資產，在二級市場的 PE 差里套現。但這種二級市場套現的辦法屬于中國特色了，若是國外，在短期內，這兩者估值并不會有太大不同。

　 2、參股上市公司進行產業并購整合

跟上市公司先談好合作，買了標的在二級套了錢大家分。

　 3、直接投資項目，上市公司收購或自行 IPO

　　這個是最正經的玩法，不涉及在二級市場炒概念，認真看標的公司，扭虧為盈或步步為營，變成優質資產之后出售， 多贏 。

　　 一級半市場

戰略定增、打造新興產業平臺，萬變不離其宗，在原有上市公司的基礎上，通常原有上市公司已經達到了行業天花板，如果繼續下去二級市場并不會有太大反應，做市值管理的考慮，打造一個新的并購平臺，投資的戰略價值更高，也更容易的得到市國資委的理解與支持。即用上市公司的錢，在體外做一個基金，用于收購產業鏈上的各個環節的企業，可實現協同效應，方便上下游的溝通，從而獲得利益。

　 二級市場

　　即購買上市公司的幾種辦法。筆者不太喜歡國內的二級市場， 操作 的成分太多，沒多少道德底線與對商業的技術含量，最重要的是，對社會的進步并沒有多少推動作用。

　 1、股權轉讓

老老實實走流程，基本就是買殼。

2、直接舉牌

我理解這是我國法律與資本市場漏洞，通過大量增持成為公司重要股東（5%），在公司重大重組環節，可與上市公司大股東或重組方談判。獲利的辦法已經不是什么商業上的運作，可以直接要錢，比如我持股市值 5 個多億，大股東或者重組方就要直接給我 5 個億現金，如果給不了現金，也可以通過其他方式轉手給舉牌方，比方說收購他們的資產，或者在重大重組融資份額上，他們要拿大頭的份額。另外國有企業一旦被舉牌，按規定不管溢價多少也必須買回該股份，大家就利用他們「必須購回」的硬傷，一次次地無風險套利。

　 3、提前轉讓老股+提前增資標的

上市公司將其資產與負債全部指出后，凈殼讓給收購公司，實際控制人變為收購公司的實際控制人，但股份比例小，定增一次給實際控制人，以加大實際控制力。并購基金還可以將其中一部分作為貸款借給這個翻新后的殼，而收購公司在借殼前就已經鎖定收購的一些標的，這時候并購基金即可以進入開始收購。

結語

看似復雜，核心仍然莫過于 KKR Capstone 的使命，使企業重新出發，發出新的活力與創新的運作方式，戰略規劃如何落到實處，文化的差異如何克服，才是未來并購基金管理者該思考的事。