4月初的瑞幸造假事件曝光，給整個中概股帶來了巨大的惡劣影響。前天（4月23日），美國證監會主席有史以來首次在電視媒體上公開提醒投資人，“不要投資中概股”。市場人士預測，下一步可能有更多中概股會被調查，而一些原本對美股蓄勢待發的企業，也已經在思考撤退路徑了。

除了“中概股”企業，瑞幸事件也影響到了餐飲業。恐怕自此之后，以燒錢講故事的模式在餐飲業將難以為繼。

但對整體餐飲行業資本化進程來說，瑞幸事件只是插曲。在此前著名經濟學家、北京大學國家發展研究院教授周其仁在和西貝創始人賈國龍和老鄉雞創始人束從軒的對談中，他表示“餐飲的好日子還在后頭”。事實上，也的確如此， 餐飲資本化 的進程才剛剛開始。

“剃頭挑子一頭熱”的資本

曾幾何時，餐飲的資本化似乎并不值得期待。因為現金流充足，餐飲品牌們缺少來自資本的耐心。那些年，CVC和俏江南、大娘水餃之間的糾紛，更使得餐飲人視資本為洪水猛獸。

圖：餐飲資本化進程圖

就像談戀愛一樣，總有一方需要更主動。餐飲資本化的進程中，資本一直是主動的那方，事實上，在過去的20年相處中，資本和餐飲曾三次分分合合。

在全球金融危機爆發的2008年，資本為規避周期性行業的波動，首次開始成規模地投資餐飲業；

2014年，受電商沖擊，商業地產紛紛加大體驗餐飲業態比例，O2O項目的興起，賦予餐飲新的想象力，因此，餐飲業再受資本關注；

自2007年全聚德上市后，2017年，廣州酒家成功登陸滬市主板，這是餐企十年間的首次A股破冰。這一年的一級市場上，關于餐飲的投融資事件數量達到頂峰。

漸漸地到了2018年，純餐飲投資項目不斷減少，專注于餐飲產業的資本，幾乎集體靜言。

一方面，因為一級市場上，曾經獲資本青睞的互聯網明星餐飲項目如黃太吉等已經沒有了當年的風頭，增長表現不盡如人意；

二級市場上市的餐企數量依然鳳毛麟角，且估值、市盈率也普遍較低；再加上餐飲企業經營、管理、采購方面的規范性不足導致財務不透明，退出渠道有限等，使得資本對餐飲項目逐漸灰心，雙方漸行漸遠。

圖：已上市餐企市值對比（部分）

“情況開始有所變化是從美團點評、 海底撈 的上市開始的。”番茄資本的創始人卿永對億歐餐飲表示。

卿永是隱藏在豐茂烤串、阿甘鍋盔，巴奴毛肚火鍋等知名連鎖餐飲品牌背后的投資人。他創辦的番茄資本是中國少有的專注于餐飲品牌和餐飲供應鏈的專業化投資機構，成立的四年的時間里，投資了10多個餐飲品牌及供應鏈企業，在番茄資本的助力下，這些企業基本都實現了數倍、數十倍增長。

說到“餐飲資本化”這個話題，卿永顯得很興奮。

2018年9月，美團點評、海底撈相繼在港交所敲鐘。此后，美團點評超越百度成為中國第三大互聯網公司，海底撈估值也一度沖至1500多億元。

“可以說，海底撈和美團點評在二級市場上的優異表現使得資本開始對餐飲項目重新燃起了興趣。”此后，太興餐廳、瑞幸咖啡等餐飲概念股先后成功上岸，資本對餐飲項目的興趣越來越濃。

2019年12月12日晚間，同慶樓首發過會，登陸A股，只剩下了時間問題。

餐飲資本關系迎來關鍵轉折點。

“同慶樓是近10年以來第一家民營餐飲企業，且餐飲占比幾乎百分百，是真正意義上純餐飲品牌在內地上市。“卿永這樣對億歐解釋同慶樓登陸A股在餐飲資本化進程中的巨大意義。

如果把卿永的這句話拆解下，可以得到三個關鍵詞“自營“、“純餐飲品牌”、“內地“。

自2009年，湘鄂情登陸A股之后，在A股市場上幾乎看不到民營餐企的身影。那些達到上市要求的餐飲領域企業大都繞過A股，轉投港股懷抱。

港股相比于A股的吸引力在于擁有更成熟寬松的上市運作體系。

香港作為世界世界四大金融中心之一，鏈接著全球的資本，有著一套非常成熟的上市標準和體系。相比內地，港股對申請上市的企業盈利要求更寬松。

以上市所需的盈利指標要求來看，A股需要申請企業最近三個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元，同時需要滿足，最近一期末不存在未彌補虧損的條件。

而港股則只要求企業在扣除非日常業務損益的股東應占凈利潤最近一年不低于2000萬港元，前兩年累計額不低于3000萬港元即可。

此外，去年港股市場出現的一個變化，更使得餐企在香港上市的可能性大大增加——“部分公司開始在香港市場開始試點H股的全流通”。

要理解這個變化意味著什么，就需要先了解內地企業赴港上市通常采用的兩種架構形式“紅籌股”和“H股”。

“紅籌股”誕生于90年代，一般是指境外注冊，在香港上市的那些帶有中國大陸概念的股票，在融資方面，“紅籌股”企業相比H股企業在自由度上更有優勢；而“H股”出現較晚，指大陸注冊香港上市的股票，不需要搭建海外紅籌構架，但“H股”不能完全流通，其中不能完全流通的股份平均占比在70%左右。也就是說，若采用“H股”上市，大股東的股份是不能正常流通變現的。

因此，國內民營企業多選擇以“紅籌股”架構上市，“H股”上市的企業更多的是不那么在乎股份流通性的國企。

而試點“H股”的全流通，則意味著民營企業港股上市，除了“紅籌股”之外，也可以考慮“H股”了，在香港上市的可能性大大增加。

與此同時，內地政監會也重新修訂了餐飲企業上市指引，鼓勵大眾餐飲經營上市。

自此，對于餐飲項目來說，香港的上市渠道打通，國內的上市渠道也逐步開放。

再加上，在整個中國經濟呈下行模式的情況下，GDP增速放緩。高回報率的TMT領域投資機會變少，投資人的目光開始更多投向保障性更強的消費領域。餐飲作為基礎消費的重要環節，再次成為資本市場的香餑餑。

因此，2019年底，資本對餐飲項目的期待已經達到頂點。

但此時，資本和餐飲項目之間，還只是資本方剃頭挑子一頭熱。餐飲人對資本方仍然冷淡。

原因還是“不缺錢”“符合投資要求的優質頭部品牌擁有優質的現金流，真的不缺錢。“卿永表示。

“餐飲”這才開始正眼看“資本”

然而，突如其來的疫情改變了這一切。

2020年伊始新冠疫情爆發，1月下旬，為了配合國家疫情防控政策，大部分餐企都停業閉店，堂食幾近停擺，現金流收入斷裂，高額的供應鏈、租金、人工等固定成本依然等待支付。

盡管疫情期間，合作伙伴和國家幫助承擔了一部分費用。比如萬達等各大地產公司宣布為商戶免租，美團點評、阿里本地生活服務公司等平臺方也先后發布扶持計劃，全力幫助行業加快恢復經營。

但餐飲企業面臨的資金壓力仍然是巨大的。以海底撈為例，海底撈門店從1月26日停業至2月15日，關店時間約為15天左右，凈利潤損失保守估計超過5億元。西貝創始人賈國龍更是疾呼，西貝賬上的現金撐不過三個月。

因為要不斷擴張門店，維持收入增長，因此餐飲企業，絕大多數的營收及上一年折舊攤銷的現金都被用于開店和裝修，所以，現金儲備并不充裕，更沒有多余的錢來應對突發危機。

可以說，疫情期間的資金流缺口如同一柄懸劍，隨時威脅著餐飲商戶的生存。面對來勢洶洶的疫情，造血能力有限的餐飲品牌不得不尋求外部資金的幫助。

云海肴接受了美團和江蘇銀行提供的1000萬元貸款授信；海底撈從中信銀行北京分行和百信銀行獲得信貸資金21億元；西貝也拿到了浦發銀行提供的1.2億元流動資金貸款；網紅小龍蝦品牌文和友獲得加華資本近億元投資，巴奴毛肚火鍋也首次擁抱資本，接受番茄資本以近億元的獨家投資。

可以說，疫情將餐飲品牌推向了資本的擁抱。真正地，兩情相悅從此刻才開始。

不止IPO，資本能助力餐飲更多

大多數談一場戀愛，能修成正果步入婚姻殿堂是小概率事件，相比結果，更重要的是享受過程。

同樣的，攜資本之手走到上市的餐企也屬鳳毛麟角。與其天天想著上市這個小概率事件，不如回到現實，靜心思考，如何在現階段借助資本力量，實現更大規模的發展。事實上，在餐企發展的不同階段，也確實都需要資本的助力。

圖：餐飲發展路徑圖

那究竟在什么時候引入資本才最合適的呢？

關于餐飲資本化的路徑設計，卿永提供了一種思路。

他將餐企的生命周期分為五個階段：

第一階段是“產品驗證期“，此時，餐飲人剛剛起步，只要產品好吃，增長就源源不斷。可以說，在這一階段，核心競爭力是“產品力”。

當從第一家門店開到第二家、第三家，門店越來越多時，品牌就進入了第二階段“增長驗證期“。

處在增長驗證期的餐企，直營店一般是20-30家左右規模，或加盟店達百家左右的企業。

卿永認為，幾乎每一個處在“增長驗證期“餐飲品牌都會面臨 “中等規模死亡谷”的挑戰。這個挑戰背后其實要解決兩個關鍵問題 “總部運營成本及“ 供應鏈建設問題”。

首先，當門店數達到一定規模，剛開業時請來幫忙的那些自家的七大姑、八大姨已經照顧不來，團隊被迫轉向職業化，市場薪酬、辦公場地等這些總部運營成本開始出現，因此人工成本大大提升；

其次，隨著企業步入規模化擴張階段，如果不進行供應鏈的建設，各門店采購食材和操作規范不一致，出餐餐品品質就很難保障，產品一旦出現問題，可持續的增長就難以實現。因此，從“增長驗證期“開始，要想保持持續穩定的發展，供應鏈的建設成本必不可少。

跨過“增長驗證期“，就進入了“高速增長階段”，這個階段，“品牌力”的建設是重點；如果品牌力建設得好，持續保持高增長，就進入了成熟期。

在成熟期的企業，是否能夠IPO則是分水嶺。

能夠順利IPO，就有可能延續品牌的高速增長態勢，但如果IPO不順利或者暫不考慮IPO的話，就會不可避免到接下來的第五個階段“衰落期”，要避免衰落期，就需要考慮開辟企業的第二增長曲線來做支撐。比如西貝莜面村賈國龍心心念念的快餐就是西貝的第二增長曲線。

綜合來看，餐飲和資本的結合最適合在以下兩個階段發生：一是 “產品驗證期“，因為，此時餐企剛起步，利潤、報表各方面都表現都很好，也沒有規模化增長的壓力，引入資本，在估值方面，餐企有更多話語權；

其次是，“高速增長期“，資本若在這個時候介入，此后伴隨餐企進入成熟期，順利IPO，能夠收獲的回報是最高的，也能實現更大的價值。

然而一個殘酷的現實是，餐企最需要錢的階段卻不是這兩個階段，而是在“增長驗證期“。急劇增長的總部運營成本，和不得不做的供應鏈建設都需要巨大資金來支撐。但也是因為難以跨越“中等規模死亡谷”，因此這一時期的餐企，利潤不多，估值可能還不如處在產品驗證時期，導致融資也相當被動。

關鍵環節-供應鏈的變革

一直以來，整個餐飲行業的資本化進程都相當緩慢。這背后其實跟供應鏈的不成熟有很大關系。

在研究中國餐飲發展的路徑過程中，卿永發現，影響餐飲企業上市有兩個核心原因，一是規范的財稅法律法規，使得餐企的凈利潤較低；第二就是整體市場的供應鏈發展階段滯后使得餐企難以獲得規模發展。

因此，番茄資本除了關注前端的餐飲品牌外，也希望助力餐飲供應鏈領域發展進而加速整體餐飲行業的資本化進程。

事實上，中國的供應鏈已經經歷了三個發展階段。

最初快餐品牌們，學習的大都是“美式供應鏈”。

因為西餐SKU相對簡單，所以“美式供應鏈”多為冷凍式。但中餐復雜程度遠高于西餐，涉及食材品類也比較多，再加上烹飪方式的多樣化使得中國的餐飲人在實際的運行過程中，逐漸迭代出了第二代供應鏈，“半成品式供應鏈”。

采用“半成品式供應鏈”的餐飲品牌，在規模化增長的過程中強調“標準化”和“用戶體驗”并舉。比如，西貝莜面村就是第二代半成品供應鏈的典型代表，在人均消費達90元以上正餐中，西貝莜面村門店數是最多的，達380余家。

如今，隨著 消費升級 的加速，消費者對于食材的品質、健康程度、新鮮度、美觀度都提出了更高的要求，前端消費需求倒逼供應鏈的養殖、種植、生產、加工、冷鏈、運輸、門店呈現等所有環節的不斷變革。

于是，強調新鮮口感，更垂直的“第三代供應鏈”開始出現。

第三代供應鏈品牌大多都是深耕某一個或幾個垂直品類，這些品牌因為此前均聚焦某一單一品類，主要解決“效率化”問題。隨著在“效率化”這件事上，解決方案越來越優化，進而轉向解決“差異化”問題，開始形成更為垂直的“第三代餐飲供應鏈”。

以剛拿到番茄資本投資的“味紅方”舉例，味紅芳就是“第三代供應鏈”的典型代表，作為一家復合調味品品牌，“味紅方”主要為連鎖餐飲品牌定制調味，在其官方中式餐飲數據庫里，擁有個性化味型10000+。

隨著餐飲行業需求日益增大，規范化和連鎖化經營帶來了對標準化復合調味料需求的快速增長。中國復合調味品的市場規模年復合增長率為15.83%，2018年市場規模已達千億元以上。

如今，越來越多的餐飲品牌也開始啟用第三代供應鏈。上游供應鏈的成熟和優化，使得餐飲規模化擴張進程加速，資本化的未來也開始顯出曙光。

結語

但餐飲資本化的進程可能并沒有想象中那么快。

“雖然，餐飲資本化的大門是目前敞開了，但是餐飲人的資本化準備是不足的。”卿永坦言，在番茄資本過往的盡調中，他發現餐飲企業在財務、稅務、法務等方面的規范性普遍是比較差的，在疫情爆發前，只有極少數品牌做了有效的準備。

所以，整體來說，餐飲資本化的進程可能并沒有大家想象中那么快。 “受2020年的疫情的影響，餐企的報表不會太好看。因此對于想要上市的餐企來說，報告期的起點會是在2021年，再減掉三年的報告期，可以推斷，餐企IPO潮最快也要在四年后才能到來。”

無論如何，餐飲資本化時代已經開啟，盡管進程緩慢，但依然值得期待。

本文來源于億歐，原創文章，作者：冀玉潔。轉載或合作請點擊 轉載說明 ，違規轉載法律必究。