科技獵資金缺口近百億、視頻創(chuàng)收增長(zhǎng)，樂視網(wǎng)將與超級(jí)電視徹底告別？
4月26日，樂視網(wǎng)公布了2017年度報(bào)告，其去年?duì)I收同減68%至70.3億元，而凈利潤(rùn)更是同減26倍，為虧損138.8億元。正如外界所了解的，樂視網(wǎng)去年主業(yè)收入大幅下滑主要是因?yàn)殛P(guān)聯(lián)方資金緊張、流動(dòng)性風(fēng)波、社會(huì)輿論對(duì)信譽(yù)度造成的負(fù)面影響。
數(shù)娛夢(mèng)工廠（公眾號(hào)D-entertainment） 注意到，會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)已經(jīng)取代終端業(yè)務(wù)成為樂視的創(chuàng)收主力，受益于 互聯(lián)網(wǎng) 視頻行業(yè)付費(fèi)浪潮，版權(quán)分銷和電視劇發(fā)行業(yè)務(wù)小幅增長(zhǎng)。
然而，報(bào)告期內(nèi)大量資產(chǎn)減值損失和高費(fèi)用率導(dǎo)致業(yè)績(jī)巨幅虧損，在資金面惡化、債務(wù)重壓以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)乏力的情形下，虧損態(tài)勢(shì)的加劇或?qū)⒂|及2018年凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)負(fù)的退市紅線。
債務(wù)方面，截至 2017 年底樂視網(wǎng)的融資借款及貸款類負(fù)債合計(jì) 92.88 億元， 2018 年到期的有 56.19 億元 ，而能變現(xiàn)的資產(chǎn)僅有108 .6 億元，以資抵債也存在不小的困難。
截至目前，尚沒有新的接盤者表明增資樂視的意向。為了避免2018年觸發(fā)退市條件的極端情形，進(jìn)入破產(chǎn)重整或許是樂視最現(xiàn)實(shí)的解決方案。
而控制權(quán)的歸屬和核心資產(chǎn)的去留將是左右樂視網(wǎng)“殼”命運(yùn)的關(guān)鍵。孫宏斌的樂融致新是樂視網(wǎng)經(jīng)營(yíng)倚重的核心， 但 隨著新一輪增資的推進(jìn) ，在 樂視網(wǎng)債務(wù)承壓危及其第一大股東地位 的情況下 ，樂融致新被動(dòng)剝離出表的概率大大增加。 同時(shí)，賈躍亭的實(shí)際控制人身份有極大可能被變更，而取代者尚屬未知。
樂視體系中，除了上市公司平臺(tái)之外，最具價(jià)值的兩項(xiàng)資產(chǎn)樂融致新和樂視影業(yè)基本已由融創(chuàng)集團(tuán)掌控，未來經(jīng)歷和融創(chuàng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的融合發(fā)展而獲得新生后，是否會(huì)被重新注入樂視網(wǎng)平臺(tái)，可能更受市場(chǎng)的關(guān)注和期待。
目前來看，這兩項(xiàng)資產(chǎn)的估值相較融創(chuàng)首次收購(gòu)時(shí)縮水幅度約達(dá)60%，融創(chuàng)所持有的樂視資產(chǎn)股權(quán)價(jià)值僅為 投資 成本的一半。能否出現(xiàn)變數(shù)，將取決于樂融致新與京東、騰訊的戰(zhàn)略合作、樂視影業(yè)與融創(chuàng)文旅實(shí)景業(yè)務(wù)融合等合作的進(jìn)展。
視頻業(yè)務(wù)成為創(chuàng)收主力?百億資金缺口加劇退市風(fēng)險(xiǎn)
去年樂視網(wǎng)的主營(yíng)業(yè)務(wù)大幅下滑，原因主要是關(guān)聯(lián)方資金緊張、流動(dòng)性風(fēng)波、社會(huì)輿論對(duì)信譽(yù)度造成的負(fù)面影響。廣告收入、終端收入、會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)收入分別同比下降87.4%、75.1%和50.7%，同時(shí)，視頻網(wǎng)站的運(yùn)營(yíng)成本和整體融資成本不斷上升。
分業(yè)務(wù)來看，會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)在收入占比上首次超過終端業(yè)務(wù)，但這是終端業(yè)務(wù)下滑更厲害造成的。 報(bào)告期內(nèi)會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)收入同減 50.7% 至 33.5 億元，占營(yíng)收比上升至 47.6% 。而終端業(yè)務(wù)收入同減 75.1% 至 25.2 億元，占比從 2016 年的 46.1% 降至 35.9% 。
會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)中，貢獻(xiàn)最大的付費(fèi)收入為21.2億元，占總營(yíng)收比為30.3%，同比減少62%。
而版權(quán)分銷和電視劇發(fā)行業(yè)務(wù)收入逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，分別同增1.72%和7%達(dá)到9.1億元和3.1億元。一方面這是受益于互聯(lián)網(wǎng)視頻行業(yè)正處于付費(fèi)加速滲透的上升期，依靠智能電視終端積累的龐大用戶基礎(chǔ)，視頻會(huì)員收入相應(yīng)有所提升。根據(jù)比達(dá)咨詢統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2017年上半年，即使是樂視已經(jīng)山雨欲來，樂視視頻App的月活躍用戶規(guī)模為1.17億，仍然排在視頻網(wǎng)站第4位。
另一方面，報(bào)告期內(nèi)樂視網(wǎng)加大了包括自制和外購(gòu)版權(quán)在內(nèi)的內(nèi)容投入，一定程度上提升了視頻用戶粘性和版權(quán)分銷收入。 根據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)， 2017 年電視劇及衍生業(yè)務(wù)的成本同比增加 47% 達(dá)到 1 億元。
發(fā)展計(jì)劃方面，按照年報(bào)的說法，2018年樂視網(wǎng)將繼續(xù)執(zhí)行內(nèi)容開放和垂直整合戰(zhàn)略，與芒果TV、騰訊視頻、CIBN等第三方內(nèi)容提供商合作，引入優(yōu)質(zhì)內(nèi)容資源，同時(shí)進(jìn)一步鞏固大屏運(yùn)營(yíng)、移動(dòng)應(yīng)用和云平臺(tái)的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，開拓智能家居業(yè)務(wù)鏈等新興市場(chǎng)，完善“平臺(tái)+終端+內(nèi)容+應(yīng)用”的生態(tài)構(gòu)建。
3月底樂視智家已與騰訊簽署《互聯(lián)網(wǎng)電視合作項(xiàng)目合作協(xié)議》，具體方式是向騰訊視頻引入電視版權(quán)內(nèi)容在樂視電視上播出， 對(duì)基于內(nèi)容產(chǎn)生的會(huì)員和廣告等 商業(yè) 化收入與騰訊進(jìn)行分成 。如果主業(yè)推進(jìn)順利，憑借積累的存量用戶基礎(chǔ)和內(nèi)容資源，樂視網(wǎng)也許有望保住行業(yè)Top5的市場(chǎng)份額。
不過，巨額資產(chǎn)減值損失和高費(fèi)用率造成的巨虧正在加劇樂視網(wǎng)退市風(fēng)險(xiǎn)。
根據(jù)《深交所 創(chuàng)業(yè) 板上市規(guī)則（2018）》規(guī)定，最近一個(gè)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告顯示當(dāng)年年末經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)為負(fù)或最近三年連續(xù)虧損，其股票將被暫停上市。
在資金面惡化、債務(wù)重壓以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)乏力的情形下，虧損態(tài)勢(shì)的加劇或?qū)?/strong> 導(dǎo)致樂視網(wǎng) 2018 年的凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)負(fù)。 根據(jù)2018年Q1業(yè)績(jī)預(yù)告，其虧損仍在持續(xù)——報(bào)告期內(nèi)凈利潤(rùn)為-3.1億元，同比減少405%；截至Q1期末，凈資產(chǎn)降至3億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為-6.56億元，總現(xiàn)金流余額僅來自借款產(chǎn)生的5.46億元。
資金方面，現(xiàn)金流缺口主要來自大量的應(yīng)收賬款壞賬和長(zhǎng)期資產(chǎn)減值。
根據(jù) 2017 年報(bào)披露，截至報(bào)告期末來自 關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收款余額約為 73 億元 。 結(jié)合公布的三項(xiàng)抵債方案來看，加總計(jì)算，預(yù)計(jì)將收回賬款至少26億元，包括：
1）以資抵債的樂視 金融 100%股權(quán)估值14億元；
2）樂視商務(wù)部分資產(chǎn)估值9290萬(wàn)元；
3）樂視控股拍賣其質(zhì)押的樂視智家股權(quán)（取得貸款11億元）所得拍賣款。
而在1月23日的澄清公告中，樂視網(wǎng)表示關(guān)聯(lián)方欠款中超過30億元已有相應(yīng)解決方案在執(zhí)行。
相對(duì)應(yīng)計(jì)提的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備為35.3億元，表明對(duì)于關(guān)聯(lián)方的剩余欠款已無(wú)力追回。另外，疊加報(bào)告期內(nèi)對(duì)其他長(zhǎng)期資產(chǎn)計(jì)提的減值準(zhǔn)備，合計(jì)資產(chǎn)減值損失高達(dá)108.8億元，對(duì)凈利潤(rùn)的減少額為88.1億元，占到歸母凈利潤(rùn)虧損額的64%。
債務(wù)方面，根據(jù)年報(bào)顯示，截至 2017 年底樂視網(wǎng)的融資借款及貸款類負(fù)債合計(jì) 92.88 億元， 2018 年到期的有 56.19 億元。而從當(dāng)前盈利水平和現(xiàn)金狀況來看，償還債務(wù)能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不濟(jì) 。
而以資抵債似乎也難以成立。
根據(jù)3月30日樂視網(wǎng)公布的問詢函回復(fù)內(nèi)容，其長(zhǎng)期資產(chǎn)賬面余額中可供出售金融資產(chǎn)為16.6億元，無(wú)形資產(chǎn)扣除攤銷后為78.5億元，其中包括影視版權(quán)、軟件以及電視、 手機(jī) 、車聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)類資產(chǎn)；而長(zhǎng)期股權(quán)投資形成的20.4億元由于樂視網(wǎng)所持15家公司股權(quán)已被司法凍結(jié)，加上固定資產(chǎn)凈額6億元以及花兒影視帶來的商譽(yù)7.5億元， 能夠變現(xiàn)的資金額約為 108.6 億元，勉強(qiáng)能夠負(fù)擔(dān)目前的債務(wù)余額，而失去了經(jīng)營(yíng)所倚重的核心資產(chǎn)，無(wú)異于回到了 “ 退市 ” 或者 “ 破產(chǎn)重整 ” 二選一的路口。
根據(jù)3月27日的公告，樂視網(wǎng)稱目前整體資金安排上存在較大困難，尚未形成確定方案。
樂融致新恐將“ 出表 ”?破產(chǎn)重整或是唯一出路？
截至目前，尚沒有新的接盤者表明增資意向。
為了避免2018年觸發(fā)退市條件的極端情形，進(jìn)入破產(chǎn)重整或是最現(xiàn)實(shí)的解決方案。而重整后的控制權(quán)歸屬和核心資產(chǎn)樂融致新的何去何從是樂視網(wǎng)又將面臨的左右其“殼”命運(yùn)的實(shí)質(zhì)問題。
樂融致新無(wú)疑是樂視網(wǎng)維持經(jīng)營(yíng)倚重的核心，盈利能力也遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù) 。 數(shù)娛夢(mèng)工廠（ 公眾號(hào)D-entertainment ） 根據(jù)年報(bào)披露的收入及成本構(gòu)成數(shù)據(jù)粗略計(jì)算，終端業(yè)務(wù)的毛利率約為84%，而由于CDN費(fèi)用和攤提費(fèi)用較高，視頻業(yè)務(wù)仍然處于虧損。
隨著樂融致新的新一輪增資開展，在樂視網(wǎng)債務(wù)承壓危及其第一大股東地位的情況下，樂融致新被動(dòng)剝離出表的概率大大增加。
根據(jù)樂視網(wǎng)4月19日公告的最新進(jìn)展，樂融致新擬以90億元估值引入16名戰(zhàn)略投資者，其中包括騰訊、京東、蘇寧、TCL等互聯(lián)網(wǎng)和產(chǎn)業(yè)巨頭，此輪增資之后樂視網(wǎng)的持股比例將被稀釋至33.46%，賬面上來看仍然是第一大股東。第二大股東是融創(chuàng)全資控股子公司天津嘉睿，持股比例為28.23%。
不過，樂視網(wǎng)向融創(chuàng)借款和擔(dān)保融資形成的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極有可能使其喪失控制權(quán)。 兩項(xiàng)債務(wù)包括：
1）2017年11月樂視網(wǎng)以質(zhì)押樂融致新13.54%的股權(quán)向天津嘉睿借款12.9億元，期限為一年；
2）由融創(chuàng)集團(tuán)提供其向金融機(jī)構(gòu)借款30億元的連帶責(zé)任擔(dān)保，同時(shí)樂視網(wǎng)以持有樂融致新26.77%的股權(quán)作為質(zhì)押為融創(chuàng)集團(tuán)提供反擔(dān)保。
如果樂視網(wǎng)到期未能還款，意味著合計(jì)40.31%的質(zhì)押股權(quán)將劃歸給融創(chuàng)。按照新一輪增資比例測(cè)算，屆時(shí)融創(chuàng)對(duì)樂融致新的持股比例將達(dá)到61.69%，取代樂視網(wǎng)成為樂融致新的控股股東。
而失去樂融致新在業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)層面上對(duì)于樂視網(wǎng)無(wú)疑都是重?fù)簟Ｄ壳皹啡谥滦逻\(yùn)營(yíng)的終端業(yè)務(wù)在總營(yíng)收中占比超過3成，剔除此項(xiàng)后大概率將引發(fā)樂視網(wǎng)觸及退市紅線。而樂視網(wǎng)在3月17日澄清公告中表示，公司未進(jìn)行任何破產(chǎn)重整或與其相關(guān)任何程序。留給樂視網(wǎng)考慮的時(shí)間或許不多了。
實(shí)際控制權(quán)方面，在尚無(wú)增量資金馳援的情況下，賈躍亭失去控股地位的風(fēng)險(xiǎn)也在加大。 截至2017年底，賈躍亭仍然持有樂視網(wǎng)25.67%的股權(quán)，持股數(shù)量10.24億股。其中10.2億股質(zhì)押給金融機(jī)構(gòu)，全部股權(quán)仍被司法機(jī)關(guān)凍結(jié)中。樂視網(wǎng)在2月23日的澄清公告中表示：“截至目前，賈躍亭先生股權(quán)質(zhì)押存在因無(wú)法及時(shí)追加擔(dān)保而被相關(guān)機(jī)構(gòu)處置的風(fēng)險(xiǎn)，從而可能導(dǎo)致公司實(shí)際控制人發(fā)生變更?！?
破產(chǎn)重整過程相對(duì)漫長(zhǎng)，按照當(dāng)前樂視網(wǎng)的負(fù)債規(guī)模，重整所需資金量至少在百億級(jí)；此外，如果股價(jià)延續(xù)下跌態(tài)勢(shì)，不斷降低投資成本，期間是否會(huì)有接盤方出現(xiàn)尚不得而知。
截至 4 月 27 日收盤，樂視網(wǎng)股價(jià)為 4.41 元，自融創(chuàng)集團(tuán)董事長(zhǎng)孫宏斌 3 月 14 日辭任董事長(zhǎng)職務(wù)以來累計(jì)跌幅為 30% 。 而截至目前，融創(chuàng)集團(tuán)也未表示過有增持意向，孫宏斌在3月29日的融創(chuàng)2017年業(yè)績(jī)報(bào)告會(huì)上公開表示不會(huì)接盤樂視網(wǎng)。
超級(jí)電視和樂視視頻去 “ 樂視化 ”?與樂視網(wǎng)徹底告別？
樂視體系中除了上市公司平臺(tái)之外，最具價(jià)值的兩項(xiàng)資產(chǎn)樂融致新和樂視影業(yè)基本已由融創(chuàng)集團(tuán)掌控，未來經(jīng)歷和融創(chuàng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的融合發(fā)展而獲得新生后，是否會(huì)被重新注入樂視網(wǎng)平臺(tái)，可能會(huì)更加受市場(chǎng)的關(guān)注和期待。
2017年1月，融創(chuàng)集團(tuán)與樂視網(wǎng)達(dá)成戰(zhàn)略合作時(shí)，分別向樂視網(wǎng)、樂視致新和樂視影業(yè)注資60.41億元、79.5億元和10.5億元，取得8.61%、33.5%和15%的股權(quán)。
對(duì)于樂視影業(yè)，樂視網(wǎng)在2017年12月25日公告中稱，天津嘉睿對(duì)樂視影業(yè)增資后持股比例上升至40.75%，成為樂視影業(yè)第一大股東。
3月27日，樂視影業(yè)CEO張昭宣布樂視影業(yè)將更名為樂創(chuàng)文娛，表明樂視影業(yè)將以“去樂視化”的全新形象融入融創(chuàng)體系。而據(jù)澎湃新聞4月22日稱，樂創(chuàng)文娛將與融創(chuàng)集團(tuán)成立合資公司進(jìn)軍文旅實(shí)景市場(chǎng)。
2017年7月融創(chuàng)集團(tuán)以438億元收購(gòu)萬(wàn)達(dá)旗下13個(gè)文旅項(xiàng)目，并在2017年年報(bào)中表示今年將成立獨(dú)立運(yùn)營(yíng)的文旅集團(tuán)。此外，孫宏斌在3月29日的融創(chuàng)年度業(yè)績(jī)會(huì)上稱將于今年五六月份對(duì)樂創(chuàng)文娛啟動(dòng)第二輪增資。
而目前來看，樂視影業(yè)的經(jīng)營(yíng)頹勢(shì)仍在延續(xù)。據(jù)野馬財(cái)經(jīng)3月25日發(fā)布的孫宏斌采訪實(shí)錄， 樂視影業(yè)目前估值約為 30 億元 ， 相比 2017 年 1 月融創(chuàng)集團(tuán)首次收購(gòu)時(shí)的 70 億元估值縮減了 57% ，原因或是其參投影片的市場(chǎng)表現(xiàn)低于預(yù)期。2017年出品發(fā)行的八部影片中，僅有《奇門遁甲》和《岡仁波齊》兩部票房過億。
樂融致新方面，其業(yè)務(wù)進(jìn)展并未受到負(fù)面輿論的波及，不過增資方面仍面臨較大的交割壓力。自3月底宣布與騰訊視頻展開客廳內(nèi)容合作、而后引入互聯(lián)網(wǎng)和制造業(yè)巨頭參與新一輪增資后，樂融致新與京東的戰(zhàn)略合作也將開啟，具體包括在電商、廣告、物流、新產(chǎn)品采購(gòu)和無(wú)界零售等領(lǐng)域共同開拓市場(chǎng)、共享客戶資源。
從樂視網(wǎng)4月24日發(fā)布的最新增資進(jìn)展公告來看，樂融致新在與京東、騰訊的協(xié)議中受到交割條件的約束，如樂融致新需出具令對(duì)方滿意的業(yè)務(wù)合作計(jì)劃、無(wú)起訴訴求、供應(yīng)商債務(wù)解決方案、書面框架協(xié)議等。
礙于樂視信用危機(jī)的影響，樂融致新的現(xiàn)金流和經(jīng)營(yíng)狀況同樣不太樂觀，增資計(jì)劃能否如期執(zhí)行尚屬未知。截至目前已簽署增資協(xié)議的投資方包括樂視網(wǎng)、天津嘉睿、林芝利創(chuàng)（騰訊）、京東邦能（京東）、世嘉控股、深圳金銳顯、江蘇設(shè)計(jì)谷，合計(jì)增資額為17.9億元，另有還未簽約的四方分別是蘇寧體育、TCL集團(tuán)、佰億投資和弘毅弘欣。
站在融創(chuàng)集團(tuán)作為投資者的角度，隨著樂視資產(chǎn)的估值大幅縮水，其持有股權(quán)的成本回報(bào)比已經(jīng)大打折扣。
以樂融致新最新估值90億元，融創(chuàng)最終取得樂視網(wǎng)的質(zhì)押股權(quán)后持股61.7%計(jì)算，股權(quán)價(jià)值達(dá)到55.5億元，加上持有樂視影業(yè)的股權(quán)價(jià)值12.2億元以及樂視網(wǎng)股票價(jià)值15.7億元（股票價(jià)格以4月27日收盤價(jià)計(jì)），相比首次收購(gòu)時(shí)支付的150.4億元對(duì)價(jià)疊加后續(xù)對(duì)樂視影業(yè)增資超10億元的投資成本， 投資回報(bào)率僅為 52% 。
來源：數(shù)娛夢(mèng)工廠 ? 作者：小沐
