近期，網友紛紛驚呼—— 美股又瘋了。這兩周幾乎每天都會出現一個動輒暴漲20%~40%的AI相關個股。

甲骨文 （Oracle） 讓市場陷入狂熱，烈度堪比當年橫空出世的英偉達。甲骨文股價在9月10日一度暴漲42%，該公司創始人、董事長拉里·埃里森 （Larry Ellison） 首次成為全球首富，短暫結束了特斯拉掌門人馬斯克 （Elon Musk） 近一年的榜首地位。

關鍵就在于，公司發布了超出市場預期的季度財報，其中“剩余履約義務” （RPO） 指標大幅躍升，云基礎設施收入指引遠超分析師預期，刺激甲骨文股價暴漲。

如此龐大的RPO背后，是 甲骨文與AI領域頭部企業簽署的一系列重磅合作 ：不僅與OpenAI達成4.5吉瓦數據中心容量的合作 （電力規模足以供應數百萬美國家庭） ，還拿下了xAI、Meta、英偉達等巨頭的長期訂單，這些訂單既驗證了兩月前市場對其生態位的判斷，更讓市場看到了其持續盈利的強勁潛力。

不過，業內人士對筆者提及，甲骨文與OpenAI簽下了近3000億美元的超大訂單，但這份合約并不是具備法律效應的合同，而更類似于LOI （意向書） /MOU （諒解備忘錄） 。甲骨文一年的營收也不過600億美元、現金流200億美元，最終甲骨文真的有錢建設基建、能吃得下這塊業務嗎？

但這似乎也 符合過去20年埃里森喜歡說大話、放衛星的風格。

究竟老巨頭憑啥化身AI新寵？龐大的RPO真的靠譜嗎？未來的AI投資格局將如何演變？

甲骨文大爆發

一季度“DeepSeek沖擊”重創美國科技巨頭，8月，英偉達停止為中國生產H20芯片的消息再度擾動市場。

擔憂還在于， 部分AI概念股的漲幅已超過短期盈利增長軌跡，如果資本支出增長最終放緩，AI相關股票可能遭遇殺估值。

正當市場還在猶疑之際，甲骨文的財報又燃起了市場情緒。本季度，甲骨文的業績表現堪稱驚艷，盡管調整后營收149.3億美元、每股收益1.47美元略低于市場預期，但龐大的RPO震驚市場，盤后股價暴漲28%，創下自1999年以來的最大單日漲幅，直接印證了市場對其AI價值的認可。

美國資產管理公司Amont Partners董事總經理Rob Li對筆者表示，甲骨文突然放出重磅消息——與OpenAI簽下了近3000億美元的超大訂單，一舉震驚市場，股價當天狂飆超30%。

要知道， 甲骨文一年的營收也不過600億美元、現金流200億美元 ，這樣的訂單規模堪稱“史詩級”。

除了和OpenAI等大客戶的訂單，甲骨文的云業務也成為重要增長引擎，其中云基礎設施 （IaaS） 營收33億美元，同比增長55%，超過分析師預期；云業務總營收 （IaaS+SaaS） 達72億美元，同比增長28%，這清晰地展現出其從傳統軟件向AI基建轉型的階段性成果。

甲骨文在2026年的資本開支預計增加40%至350億美元，大部分用于數據中心設備，增長動力來自強勁RPO。此次RPO公布的規模令人震撼，尤其是，公司宣稱這只是開始， 后續還有更多合同，將甲骨文在前四大云廠商中的份額從14%提升到43%。

New Street Research稱，預計二線云廠商將跑贏巨頭，最終在AI云市場中占據50%的份額，只是沒想到會進展得如此之快。

那么誰會花這么多錢？首先，OpenAI和Stargate （星際之門） 就可能貢獻1700億~3250億美元。

New Street Research此前估計，OpenAI在2025~2030年期間，將在訓練和推理算力上累計投入超過3300億美元，其中訓練占一半以上。這意味著甲骨文僅在訓練部分就可能拿下超過1700億美元RPO。如果在推理部分也獲得顯著份額，其增量就更大，尤其是若它在定價上積極對抗微軟。 盡管微軟在推理上享有優先權，但在激烈競價下不太可能完全行使。

此外，馬斯克的xAI也可能為甲骨文貢獻大單，預計100億~200億美元。上述機構提及，了解到 xAI打算將所有推理負載運行在甲骨文上，并預計2027年收入達50億美元。 按2025~2030年50%~100%的復合增長率外推，這意味著累計約200億美元推理支出幾乎全部流向甲骨文。

TikTok亦是潛在客戶，預估訂單量400億~1100億美元 （至2030年） 。目前TikTok是甲骨文最大的GPU客戶。

事實上， 在AI產業的“淘金熱”中，“賣鏟人”往往是最穩健的受益者 ，而由英偉達、甲骨文、博通組成的“賣鏟三杰”，正是這一邏輯的典型代表。

其中，英偉達憑借GPU芯片的絕對主導地位廣為人知，而博通和甲骨文則因為“Plan B” （第二預案） 已成為稀缺性標簽。雖然核心業務邏輯較之壟斷者或者領頭羊有一定距離，但正是因為基數不高的原因，巨型客戶的微微轉向或者備份，就能帶來業績的飛漲。

甲骨文的“賣鏟”邏輯聚焦于AI最核心的需求——算力和電力基建。 為了搶占算力供給先機，它避開同行爭奪的一線城市數據中心，轉而在美國國內的得州和國際的馬來西亞等低成本地區布局，與加密貨幣礦企轉型的開發商簽訂15年長租約，快速部署吉瓦級數據中心，例如為OpenAI建設的得州集群以快速通電速度交付，馬來西亞的集群則鎖定了字節跳動未來3年的算力需求。

同時，它采用“自建+第三方合作”的混合基建模式，12個月內即可交付百兆瓦級算力，獨有的RoCEv2網絡技術還能將AI集群通信成本降低兩成，疊加富士康代工服務器，形成了“低價高效”的算力供應鏈。

CEO畫大餅？

然而，在股價暴漲后，質疑也紛至沓來。

Rob Li對筆者提及，甲骨文與OpenAI簽下了近3000億美元的超大訂單，但甲骨文一年的營收也不過600億美元，現金流200億美元，這樣的訂單規模堪稱“史詩級”。

然而，在市場的狂熱背后，冷靜下來細看， 這個消息更像是一份遠景目標，而非真正具有法律約束力的業績指引。

雙方為何愿意簽這樣的“放衛星協議”？答案很簡單： 雙方都能受益。

Rob Li分析稱，對OpenAI來說，簽下協議后，甲骨文承諾給予其GPU/ASIC芯片的最優先上線權。OpenAI可以用這份“最優先客戶承諾”去融資或貸款，從而繼續維持其高強度的算力投入。

對甲骨文而言，雖然合同沒有約束力，但它可以拿著這份“承諾的業務量”去融資、去貸款，從而加快數據中心建設。

換句話說， 這是一場典型的“空手套白狼”：一紙意向書，雙方都能撬動巨額資金。 至于未來OpenAI是否真有能力持續融資、買足夠的芯片、把卡放進甲骨文的數據中心，那是后話。

“因此，這筆交易短期內對雙方都是利好，但其execution risk （執行風險） 極高。就股價而言，甲骨文股價在飆升后其實已經為未來的利好定價，目前我會傾向于持謹慎態度。”Rob Li稱。

New Street Research也認為，甲骨文之所以有希望贏得合同，必然是采取了極其激進的策略。

目前，在一個有三大云巨頭 （亞馬遜AWS、微軟Azure和谷歌云） 、百余小型新入局者的激烈市場中，這是唯一的必然選擇。甲骨文的“商業激進性”體現在三個方面。

首先，從規劃來看， 甲骨文可能是唯一能承接如此規模RPO的廠商 ，因為其制定了最激進的產能擴張計劃——提前幾年在美國積極獲取土地、電力，建設數據中心。與巨頭們擴張自用負載類似，這看上去可信。換言之，四大廠商都有擴容計劃，但其余三家要分配一半以上給內部需求。

從定價來看， 甲骨文很可能在價格上極具進攻性。 之所以能打“價格戰”，一方面是因為前三大巨頭產能受限，可能無法接這些超大合同；另一方面，大客戶規模太大，CoreWeave、Nebius等只能算“補充供應商”，難以長期作為主力。因此，這些大規模AI合同雖毛利率較低，但短期內不太可能虧損。

此外，xAI為什么自己做訓練卻把推理放到甲骨文的云上？答案是 靈活性 。

訓練講究“有多少預算，就盡快買盡可能多的頂級算力”；而推理是“這是我眼下的需求、短期能承諾的規模，以及未來可能需求，但我一沒錢，因為資金全砸在訓練上，二也不清楚后續計劃”。

這意味著甲骨文幾年后可能面臨合同到期、續約前景不佳的風險，比如客戶改用舊一代訓練算力來推理，或轉向ASIC。

對行業而言，甲骨文的爆發無疑是積極的，之前機構還在困惑大型AI廠商如何找到并滿足數千億美元的算力需求。而甲骨文的爆炸性增長，讓各界更有信心 到2035年基礎設施支出可達3萬億~6萬億美元/年。

但要注意的是，這些“巨型替代者”在財務上會比三大巨頭脆弱得多。甲骨文此舉主要依賴高杠桿融資， 若未來泡沫破裂，很可能從這里開始。

本文來自微信公眾號： 秦朔朋友圈 （ID：qspyq2015） ，作者：Irene?Zhou